Santander Research | Los tres fabricantes de vehículos alemanes anunciaron ayer volúmenes dispares en el 1T24. En BMW (A2 e, A e), las ventas al por menor registraron un ligero aumento del 1,1% a/a, hasta situarse en 595.000 unidades. El crecimiento del volumen a nivel de grupo estuvo impulsado por todas las regiones –con la excepción de China (-3,8% a/a)– y apoyado por la marca BMW (+2,5% a/a). Esta última se benefició del aumento de las ventas de la serie 7 y del modelo M, así como del crecimiento de los volúmenes de las series X1 y 3. Creemos que la composición por regiones y modelos de las ventas habrá favorecido los márgenes del 1T24. A diferencia de sus homólogos alemanes, BMW registró un fuerte crecimiento sostenido de las ventas de vehículos eléctricos de batería (BEV) en el 1T24 (+28% a/a), lo que situó la cuota total en el 13,9% (11,0% en el 1T23). Tras el 1T24, BMW sigue en camino de «aumentar ligeramente las entregas de automóviles» para todo el año 2024, gracias a un «importante crecimiento de dos dígitos» en BEV y modelos premium de gama alta. Prevemos que un ligero crecimiento del volumen y efectos positivos de la composición de las ventas respalden el objetivo del grupo para el ejercicio 2024 de alcanzar un margen EBIT del 8-10% en turismos y un FCL del negocio automotriz de 6.000 M€. Mercedes-Benz registró un descenso de las ventas del grupo del 6% anual en el 1T24 (568.000 vehículos), ya que los volúmenes siguen viéndose afectados por la retirada progresiva de los modelos básicos (-21% a/a), en línea con la estrategia del grupo, pero también debido a cambios en los modelos (G, E y GLC AMG), así como a la persistencia de cuellos de botella en la cadena de suministro (escasez de baterías de 48 V). Así pues, las ventas de la gama alta de MBG cayeron un 27% a/a, y es probable que la composición de las ventas pese también en los márgenes de MB Cars en el 1T24 (además de los volúmenes). Cabe señalar que se prevé que los nuevos modelos y la mejora de la disponibilidad de piezas impulsen las ventas a partir del 2T24; MB Cars apunta a estabilidad interanual de las ventas para todo 2024 y a una mejora gradual de la rentabilidad desde el mínimo previsto para el 1T24. Las ventas de BEV de MBG descendieron un 9% a/a en el 1T24 y su cuota cayó al 8,9%. VW registró un aumento de las entregas del 3,1% a/a en el 1T24 (2.104.000 de vehículos). El crecimiento estuvo impulsado por América y China, que compensaron un crecimiento nulo en Europa (Unión Europea Occidental + Europa Central y Orienta) y descensos en Asia (sin China). En cuanto a la composición de las ventas, cabe destacar el mayor crecimiento del grupo de marcas Core (+6,2% a/a para VW, Skoda, SEAT/Cupra, VW CV), que compensa con creces los descensos del grupo de marcas Progressive (-4,7% a/a para Audi, Bentley, Lambo), Porsche (-3,9% a/a) y Trucks (-4,1% a/a para MAN, VW T&B, Scania, Navistar). Pese a que observamos una ralentización de las ventas del grupo VW en marzo (-1,4% a/a), creemos que VW seguirá en la senda de su meta de conseguir un crecimiento del volumen del 3% a nivel de grupo en el ejercicio 2024, lo que respaldaría el objetivo del grupo de lograr un aumento de los ingresos del 5% y un margen operativo del 7,0-7,5% en turismos de VW. Las ventas de BEV de VW descendieron un 3% a/a en el 1T24, lo que se tradujo en una cuota del 6,5% (6,7% excluyendo camiones).

Opinión de Research: Creemos que las dinámicas dispares de los volúmenes de los tres fabricantes alemanes en el 1T24 siguen reflejando diferencias en las estrategias de gestión bien comunicadas, así como distintas fases de lanzamiento de nuevos modelos. En nuestra opinión, las actualizaciones del 1T24 en general están en consonancia con los objetivos de volúmenes/ingresos de las compañías para el ejercicio 2024 y, por tanto, no creemos que los datos de ventas del 1T vayan a influir significativamente en sus diferenciales (como se ha señalado, en principio, el punto mínimo de los márgenes en el 1T de MBG se había advertido con claridad). Nuestra recomendación es Neutral para BMW y MBGGR, cuyas curvas de contado en euros cotizan ajustadas (frente a, por ejemplo, TOYOTA), si bien no se prevén grandes divergencias entre las dos compañías. Vemos mejor valor ajustado al tipo de cambio en las respectivas curvas en USD de ambas compañías. A pesar del fuerte estrechamiento de diferenciales de los últimos meses, mantenemos una recomendación de Sobreponderar VW, ya que consideramos que los bonos senior emitidos por VW Bank y los bonos perpetuos de VW siguen ofreciendo un atractivo pick-up de spreads.