Jefferies (Lucy Codrington, Peter Welford, Brian Balchin, Benjamin Jackson y Shan Hama) |

Almirall | BUY ALM SM | €8.85 | PT: €16.00 | % to PT: +81%

| Organizamos una charla informal con el CFO de ALM, Mike McClellan, y el CSO, Karl Ziegelbauer. Puntos clave: (1) El lanzamiento de Ebglyss para dermatitis atópica (AtD) ha comenzado con fuerza y están cómodos con el objetivo de ventas pico de €450 millones; (2) El crecimiento de Ilumetri sigue siendo robusto; (3) La adopción inicial de Klisyri en grandes campos es prometedora y están comprometidos con el negocio en EE. UU.; (4) Son optimistas en alcanzar el extremo superior de la guía para 2024 con una expansión significativa de márgenes a partir de 2026; (5) Buscan un activo dérmico en etapa avanzada para completar su pipeline, pero no es urgente.

El lanzamiento de Ebglyss es alentador; están cómodos con la guía de ventas pico actual: Están muy satisfechos con la adopción inicial de Ebglyss para tratar la dermatitis atópica (AtD; eczema), capturando la segunda posición después del incumbente Dupixent en términos de recetas dinámicas en Alemania. Notaron comentarios positivos, en particular, un inicio de acción más rápido y eficacia en pacientes «difíciles de tratar» en comparación con Dupixent, con pocas o ninguna preocupación de seguridad, además de la conveniencia de una dosificación cada 4 semanas. Las ventas iniciales son en su mayoría iguales entre pacientes nuevos y aquellos que cambian de tratamiento, pero en última instancia, se considera como un tratamiento de primera línea, con un cambio en el equilibrio a medida que el mercado de AtD se expande desde una penetración de terapia avanzada actual de aproximadamente el 10%. Deberían haber lanzado en los principales mercados de la UE-5 para mediados de 2025. Ven el objetivo de ventas pico de €450 millones como razonable, con un potencial de aumento que probablemente provenga de una mayor expansión del mercado de AtD. Los datos iniciales de la Fase III de OX40 de los competidores pueden ser decepcionantes, aunque notan algunas advertencias que podrían mejorar los datos; no obstante, están seguros de que IL-13 es el objetivo clave para tratar la AtD.

Ilumetri ilustra la fortaleza de la infraestructura dermatológica de la UE: Ilumetri para la psoriasis ejemplifica lo que ALM puede lograr al comercializar una terapia biológica en Europa, demostrando un crecimiento robusto a pesar de un entorno altamente competitivo. Podría haber algún impacto en los precios debido a la entrada del biosimilar de Stelara, que también es probable que reemplace a los TNF-alfa como un paso requerido, pero está en camino de superar los €200 millones en ventas este año y confía en que al menos alcanzará el objetivo de ventas máximas de €250 millones.

Comprometidos con EE. UU.; Klisyri para grandes áreas comienza bien: Se sienten alentados por las primeras señales de adopción de Klisyri para el tratamiento de grandes áreas de queratosis actínica en EE. UU., donde ofrece un perfil más competitivo en comparación con otros tópicos, con más detalles probablemente disponibles con los resultados del tercer trimestre. También se observó cierta recuperación para Seysara en el tratamiento del acné, por lo que son optimistas en que pueden hacer que el negocio en EE. UU. vuelva a crecer, estableciendo una buena plataforma para la cartera de productos en etapas tempranas enfocada globalmente. Siguen comprometidos con el negocio en EE. UU., apuntando a áreas nicho donde ALM puede competir, como la dermatología rara.

Confiados en la guía de 2024; apuntando a una expansión significativa del margen a medio plazo: El crecimiento de la línea superior podría aumentar potencialmente en la segunda mitad del año, impulsado por nuevos lanzamientos y el impulso continuo de Ilumetri, apareciendo optimistas de que ALM cumplirá con el extremo superior de la guía de 2024E. El lanzamiento de Ebglyss acelerará el crecimiento de los ingresos en los próximos 5-7 años y la participación de SG&A debería reducirse a partir de 2026E, por lo que el margen EBITDA debería alcanzar fácilmente el 20% medio a alto a pesar de una expansión mínima/nula del margen bruto y de que I+D se mantenga alrededor del 12% de las ventas (suponiendo que no haya una BD significativa en etapas avanzadas).