Alessandro Boratti (Scope Ratings) | UniCredit está aplicando una estrategia de crecimiento para crear un líder bancario paneuropeo, pero la reticencia política a la consolidación transfronteriza sigue siendo fuerte. Ante la falta de aprobación del Gobierno alemán, seguimos siendo escépticos sobre la posibilidad de que la reciente oferta de UniCredit para aumentar su participación en Commerzbank por debajo del umbral del 30%, lo que activaría una oferta pública obligatoria, constituya un intento inmediato de adquisición.
UniCredit ha indicado que la mayor parte de su exposición económica -que comprende una participación directa del 9% y aproximadamente el 12% a través de derivados- está cubierta, lo que le proporciona flexibilidad para mantener o aumentar su participación o venderla con un límite a la baja. Dado que el Gobierno alemán ha criticado abiertamente la actuación de UniCredit, este enfoque prudente parece sensato. Aunque las fusiones pueden crear valor, sobre todo a través de sinergias de costes, las operaciones hostiles pueden erosionar cualquier beneficio, especialmente cuando se enfrentan a la resistencia tanto de la empresa objetivo como de su gobierno.
La adquisición de Commerzbank por UniCredit no constituiría una operación transfronteriza clásica, pues la justificación financiera se basaría en las sinergias derivadas de una fusión nacional entre Commerzbank y la filial de UniCredit, HypoVereinsbank (HVB). Seguimos creyendo que la racionalidad de la consolidación nacional pesa más que la de las grandes operaciones internacionales. Sin la plena unión bancaria europea, las limitadas sinergias de capital y financiación seguirán restringiendo los beneficios de las operaciones transfronterizas, que también ofrecen menores beneficios en ingresos y costes.
La participación de UniCredit en Commerzbank le da opción en cualquier escenario. Como mayor accionista de Commerzbank, UniCredit tendrá una influencia significativa en la estrategia de Commerzbank y puede actuar como accionista de bloqueo ante otras propuestas. Desde una perspectiva puramente financiera, la inversión de UniCredit también podría merecer la pena, ya que Commerzbank ha incrementado su fortaleza en solitario y ha mejorado sus perspectivas como entidad independiente.
La estrategia de UniCredit podría ser la de esperar y ver qué pasa, quizá buscando el apoyo de instituciones europeas como el BCE, que se ha mostrado más dispuesto a apoyar la consolidación transfronteriza. El informe de Mario Draghi sobre el futuro de la competitividad europea ha sido la publicación más reciente en la que se aboga por actores paneuropeos más grandes para contrarrestar el dominio de los bancos estadounidenses en varios segmentos del mercado bancario europeo. UniCredit también podría intentar suavizar la oposición política, por ejemplo, creando una estructura de sociedad de cartera cotizada en Alemania.
Desde el punto de vista de UniCredit, una fusión entre HVB y Commerzbank presenta varias ventajas estratégicas.
- La entidad combinada se convertiría en el segundo mayor prestamista privado de Alemania después de Deutsche Bank y en uno de los principales actores de la banca corporativa europea.
- El aumento de escala en Alemania debería dar lugar a importantes sinergias de costes, ya que las fusiones tienden a reducir los costes fijos y centrales. Estas eficiencias podrían resultar de una reducción del solapamiento de las redes de sucursales de los dos bancos, especialmente en Baviera y en las ciudades más grandes de Alemania. UniCredit también podría tratar de mejorar la eficiencia operativa de Commerzbank, a semejanza de lo que ha logrado HVB en los últimos trimestres. La ratio de costes sobre ingresos de HVB cayó por debajo del 40% en el primer semestre de 2024, una cifra muy superior al 59% de Commerzbank
- UniCredit también tomaría el control de mBank, la filial polaca de Commerzbank, lo que le permitiría volver a entrar en el mayor mercado de Europa Central y Oriental, del que salió durante su propia reestructuración. UniCredit también está en proceso de adquirir Vodeno, un proveedor polaco de banca como servicio.
- El alcance internacional de UniCredit aumentaría y Alemania se convertiría en el mayor mercado del grupo. Esto podría reducir sus costes de financiación, especialmente si va acompañado de una dilución de su exposición a la deuda soberana italiana.
Ahora que los tipos de interés han tocado techo, UniCredit busca nuevas formas de crear valor. El equipo directivo del grupo ha mostrado un claro interés por el crecimiento inorgánico siempre que cree valor para los accionistas. Los acuerdos del año pasado con Alpha Bank en Rumanía y Grecia son prueba de esta estrategia. UniCredit está bien posicionado para perseguir oportunidades de crecimiento externo con el apoyo de uno de los mayores colchones de capital de la UE (560 puntos básicos hasta el primer semestre de 2024), resultado de una sólida generación de beneficios y de la optimización de los activos ponderados por riesgo. La capitalización bursátil de UniCredit ha aumentado considerablemente desde 2021 y sus acciones cotizan actualmente por encima de su valor contable, lo que le permite considerar adquisiciones basadas en acciones desde una posición de fortaleza. La credibilidad del equipo directivo se ha visto reforzada por los sólidos resultados del grupo, impulsados no solo por un entorno de tipos de interés más favorable, sino también por la mejora de la eficiencia operativa.
