Nicolas Bickel (Edmond de Rothschild Banca Privada) | Tras 356 sesiones sin una variación diaria superior al 2% en los mercados estadounidenses, el tercer periodo más largo desde 1990, los inversores recordaron una variable inherente a los mercados financieros: la volatilidad. El movimiento del mercado a principios de mes fue brutal, con el índice de volatilidad del S&P500 alcanzando los 65 puntos, un nivel pocas veces visto desde que se creó el índice en 1989, aparte de las crisis de 2008 y 2020. A modo de comparación, la media desde su creación es de 19 puntos.
La magnitud del movimiento de la volatilidad en relación con los movimientos subyacentes del mercado fue sorprendente: en el punto más bajo del día, el S&P500 bajó un 4,26%, un nivel bajo teniendo en cuenta los movimientos de la volatilidad. El descenso de la correlación entre activos de riesgo y defensivos, que comenzó en julio como consecuencia de una importante rotación de estilos, y unos niveles de volatilidad muy débiles desde hace más de un año agravaron este movimiento. Si a esto añadimos los escasos volúmenes de principios de agosto y el importante desmantelamiento de las infames operaciones de carry trade generadas por la subida de los tipos de interés japoneses, se daban todas las condiciones para este minicrash.
La inquietud surgió inicialmente tras la publicación de indicadores decepcionantes en Estados Unidos, que hicieron temer un «aterrizaje brusco» de la economía estadounidense. Sin embargo, la corrección de la renta variable europea fue dos veces más severa que la de la estadounidense. Esto fue especialmente cierto en los mercados francés y alemán, mientras que el impacto en la renta variable suiza fue bastante limitado, con un índice muy expuesto a una serie de grandes valores defensivos. El sector tecnológico europeo se vio más afectado debido al menor tamaño de sus empresas, que difiere del de los gigantes estadounidenses. Los sectores financiero y de consumo discrecional se vieron muy afectados por el fuerte aumento de las expectativas de bajadas de los tipos de interés, que podrían lastrar los márgenes de intereses de las entidades financieras, y por el temor a una caída del consumo de los hogares en caso de «aterrizaje forzoso».
Desde 1928, se han producido correcciones superiores al 5% en un mes cada 18 meses por término medio, y la última tuvo lugar en noviembre de 2022. Por tanto, estos episodios de alta volatilidad bursátil siguen siendo relativamente frecuentes en los mercados, y no obstaculizan la tendencia alcista a largo plazo de la renta variable.
El Banco de Japón reaccionó rápidamente comunicando cómo estaba integrando el impacto de sus futuras decisiones de política monetaria en los mercados, lo que ayudó a contener rápidamente la caída adicional de los índices, sobre todo en Japón. Esto nos recordó que los banqueros centrales tienen un impacto muy importante en los mercados financieros y capacidad para actuar para estabilizar las economías y los mercados, tanto a través de su comunicación como de medidas concretas. En este contexto, los banqueros centrales se reunirán a finales de agosto en el simposio económico anual de Jackson Hole, iniciado por la Reserva Federal de EE.UU., que este año se centrará especialmente en el tema de los «cambios estructurales en la economía mundial». Por lo tanto, los inversores prestarán mucha atención a los discursos de los principales banqueros centrales sobre cómo estos acontecimientos y las recientes decisiones importantes de los bancos centrales pueden afectar al crecimiento mundial a corto, medio y largo plazo.
Los mercados se estabilizaron muy rápidamente tras este minicrash: los mercados han registrado en agosto uno de sus peores rendimientos diarios desde la covid, ¡pero también el mejor rendimiento diario desde noviembre de 2022! Sin embargo, las preocupaciones en torno a la magnitud de la desaceleración económica, especialmente en Estados Unidos, no se han disipado por completo. Los datos económicos concretos que están por llegar serán decisivos, y ayudarán a confirmar o refutar los datos blandos de las últimas encuestas, que están detrás del aumento de la volatilidad y el temor de los participantes en el mercado.
Hay una serie de factores que nos permiten seguir siendo positivos sobre la economía y el potencial alcista de los mercados de renta variable, como el margen de maniobra que aún tienen los bancos centrales para suavizar su política monetaria. Esto debería permitir a varias economías evitar el «aterrizaje brusco» y la recesión que temen los inversores. Además, la temporada de resultados corporativos en Estados Unidos correspondientes del segundo trimestre fueron sólidos en general. Más de tres cuartas partes de las empresas declararon unos beneficios por acción superiores a las previsiones de los analistas. El crecimiento medio de los beneficios fue superior al 11%, es decir, un 2% por encima de las expectativas al inicio de la temporada.
Los valores tecnológicos siguen desempeñando un papel importante en los resultados del mercado, sobre todo en Estados Unidos. De hecho, el rendimiento del S&P 500 en el segundo trimestre, impulsado por un puñado de valores tecnológicos, fue casi un 4% superior, mientras que el valor mediano cayó un 3,5%. En el tercer trimestre, la mayoría de los 7 magníficos valores corrigieron, haciendo que el S&P 500 cayera más de un 3%, aunque el rendimiento mediano de los valores del índice subió un 1,3%. Esto ilustra también la rotación de estilos que se viene produciendo en el mercado desde el verano: mientras que los valores de pequeña y mediana capitalización superaron ampliamente a los de gran capitalización durante el mes de julio, la corrección invirtió bruscamente esta tendencia.
En el lado de la renta fija, el movimiento de «huida hacia la calidad» empujó a la baja los rendimientos del Tesoro estadounidense. Mientras que los bonos corporativos, en particular los de calidad baja o media, se han encarecido bastante desde principios de año, los bonos soberanos también se han encarecido. Aunque siguen siendo atractivos para las carteras gracias a la caída de las correlaciones, su precio es mucho menos atractivo cuando los rendimientos
Aparte de las conclusiones de la conferencia de Jackson Hole, que los inversores seguirán de cerca en busca de cualquier señal de cambio de política, las elecciones estadounidenses serán el acontecimiento clave de los próximos meses. La subida en las encuestas del dúo demócrata Harris/Walz dará lugar a un segundo semestre más incierto y volátil. Si bien los mercados habían dado por muy probable la elección de Donald Trump y habían anticipado un programa económico de bajada de impuestos y desregulación, favoreciendo en particular a las empresas industriales y financieras, este cambio de tendencia según los sondeos podría volver a barajar las cartas entre los distintos sectores. El programa de Kamala Harris aún no es muy preciso y sigue siendo fuente de incertidumbre. Por último, las sacudidas del mercado nos recuerdan las ventajas de la diversificación en las carteras, así como el carácter defensivo de la duración y la exposición a los bonos. Algunos podrían argumentar que este no fue el caso en 2022, cuando los tipos de interés subieron y los mercados de renta variable cayeron bruscamente, pero creemos que fue una excepción.
