Luca Paolini (Pictet AM) | Tenemos que ser muy cautelosos con los mercados en máximos históricos y la agenda Trump potencialmente muy perturbadora para algunos sectores. Ahora el riesgo es ver si el presidente Trump será diferente del candidato Trump.

El caso es que una administración liderada por Trump es conocida: recortes de impuestos, control de la inmigración, combustibles fósiles, aumentos de aranceles y desregulación. Tras la arrolladora victoria la reacción está en línea con expectativas: acciones estadounidenses, dólar y bitcoin se recuperan, mientras que bonos del Tesoro de EE. UU. se han liquidado en previsión de menores impuestos, desregulación y mayor inflación.

A largo plazo, los fundamentales, más que la política, tienden a determinar la dirección. En este sentido, vemos a la economía estadounidense camino de un aterrizaje suave. De momento el ISM de servicios de octubre superó las expectativas, el crecimiento del PIB debe PIB moderarse el próximo año. 

Pero se está ampliando la brecha de expectativas de inflación a corto y a largo plazo. A un año se han reducido al 2,6% pero a 5 a 10 años, relevantes para la política monetaria, han subido al 3,1%, indicativo de anclaje a un nivel más alto que el 2% de la Reserva Federal. El caso es que la Reserva Federal ha recortado en 0,25 % sus tipos en noviembre, hasta 4,5 a 4,75%, en línea con las expectativas, habiendo destacado que la actividad económica ha seguido expandiéndose, pero las condiciones del mercado laboral relajado y la inflación, aunque algo elevada, avanza hacia el 2%. Lasopciones están abiertas para diciembre, con dependencia de datos reunión a reunión. También ha dejado claro que el resultado de las elecciones no alterará la función de reacción ni estrategia de política monetaria.Esperamos otro recorte de 0,25 % en diciembre y otros tres recortes el primer semestre de 2025 hasta 3,5 a 3,75% en línea con las estimaciones oficiales. Si los Republicanos controlan la Cámara de Representares y el Congreso la deuda federal puede aumentar drásticamente y el resultado ser muy negativos para los bonos del Tesoro de EE. UU.

Los aranceles son una gran preocupación. Algunas medidas no requieren aprobación parlamentaria y pueden aplicarse mediante decretos presidenciales, pero requieren negociaciones, ya que los países pueden tomar represalias. Los ingresos en EE. UU., puede reducirse, en su caso compensados con recortes de impuestos. 

El caso es que aranceles y fricciones comerciales no auguran nada bueno para mercados emergentes, aunque un ciclo no recesivo de flexibilización monetaria es un contexto macroeconómico atractivo para ellos. Además, estimamos que China redoblará esfuerzos para impulsar su economía mediante estímulos fiscales.

El recorte de tipos de la Reserva Federal ya ha facilitado un gran plan de estímulo monetario de dos billones de yuanes, 1,6% de su PIB y un paquete de refinanciación de deuda de Gobiernos locales, recapitalización de grandes bancos, compra de viviendas sin terminar y fortalecimiento del consumo interno. Además, las valoraciones en renta variable de China son atractivas

El BCE tendrá que recortar tipos agresivamente

En todo caso, hay que ver el crecimiento relativo: el de la euro zona se estabiliza mientras que el de EE. UU. ralentiza. En Alemania el PIB aumentó 0,2% inter trimestral, sorprendiendo al alza y evitando una recesión técnica. En conjunto su crecimiento puede ser -0,1% en 2024 y 0,8% en 2025. La contracción del crédito puede empeorar una vez que Francia y Alemania comiencen a aplicar fuertes recortes del gasto público a que se han comprometido.

Todo ello sugiere que el BCE tendrá que recortar tipos agresivamente, incluso por debajo del 2 % neutral. Así que la política monetaria debe ser más favorable el próximo año, reactivando el ciclo de préstamos bancarios y respaldando el crecimiento.

Sobre ponderamos renta variable

Los indicadores de liquidez, con más de dos tercios de los principales bancos centrales recortando tipos, señalan condiciones positivas para activos de mayor riesgo. Además, las entradas en renta variable son saludables y se puede esperar que las recompras de acciones se mantengan. A ello se añade que las acciones tienden a comportarse bien hacia final de año.

En este estado de cosas sobre ponderamos renta variable, pero infra ponderamos la liquidez y estamos neutrales en renta fija. Por sectores, sobre ponderamos el sector financiero, donde hay altos márgenes de beneficio, bajas tasas de impagos y puede mejorar la demanda de préstamos. En relación con el crecimiento de beneficios los bancos son los más baratos por sectores. Las empresas de servicios públicos, por su parte, tienen mejor impulso entre los sectores defensivos, con elevada rentabilidad por dividendo.

Neutrales en renta fija

En deuda soberana estamos neutrales en la mayoría de bonos de mercados desarrollados. Respecto a deuda a largo plazo de EE. UU., el sólido crecimiento y victoria aplastante de Trump son factores negativos, con reducción de expectativas de recortes de tipos de la Reserva Federal hasta finales de 2025. Pero los balances de las empresas siguen saludables, con tasas de impago bajas y disminuyendo. Por otro lado, el estímulo de China debe favorecer a las economías emergentes. Estas divisas parecen baratas y los tipos reales, especialmente en Latinoamérica, atractivos.

No obstante, a pesar de la impresionante revalorización del oro, seguimos considerándolo como cobertura frente a la inflación e inestabilidad.