Domingo García Coto y Javier Garrido (BME)* | En el año 1998, los inversores minoristas llegaron a controlar el 35,1% de la Bolsa española. A cierre de 2022 poseían el 16,2%. Son muchos los factores que explican esta evolución a la baja, como la mayor inversión en fondos u otras instituciones de inversión colectiva, o también el crecimiento hasta máximos históricos de la presencia en la Bolsa española de inversores internacionales, que controlan la mitad de las acciones cotizadas, lo cual es una clara señal del atractivo del mercado español fuera de nuestras fronteras.
Con todo, la decreciente presencia de las familias en los mercados financieros es una noticia que invita a la reflexión colectiva y es un fenómeno que, con mayor o menor intensidad, ocurre en la mayoría de países europeos.
El último lustro del siglo XX vino marcado por un récord en la presencia de los inversores minoristas en la Bolsa española, en gran medida, por el boom de las grandes privatizaciones de empresas públicas en aquella época. Eran otros tiempos. Se generalizó entonces la inversión directa en Bolsa por parte de las familias y, en buena medida, la Bolsa llegó a convertirse en un fenómeno social. Las OPV iniciales y las colocaciones posteriores de paquetes adicionales más célebres de la época contaban con un amplio tramo para minoristas, algo prácticamente inexistente de un tiempo a esta parte, y muchos millones de familias españolas entraron en contacto por primera vez con los mercados financieros.
Un cuarto de siglo después el mundo es otro y el peso de los minoristas en la propiedad de las acciones cotizadas en Bolsa española, desde los años de la gran crisis financiera en el mundo (y también inmobiliaria en España), fue cayendo paulatinamente hasta acercarse a la media de los países de nuestro entorno en los cuales también evoluciona a la baja. Parte del ahorro de las familias españolas sigue en la Bolsa, por supuesto, tanto de forma directa como indirecta a través de fondos de inversión. Esto último, desde luego, tiene una lectura positiva, porque el aumento del número de partícipes de las instituciones de inversión colectiva ha ido acompañado del crecimiento del sector de la gestión de activos en nuestro país y porque es razonable que muchos inversores minoristas confíen en este tipo de productos de inversión gestionados por profesionales. La gran variedad de estos productos, además, permite a cada inversor optar por el fondo o el activo financiero que más encaja con su perfil de riesgo y sus necesidades.
Pero el auge de los fondos no es la única explicación de la menor presencia de los pequeños inversores en la Bolsa. Hay una amplia colección de factores que contribuyen a encontrar explicación. Uno de ellos es regulatorio ya que el amplio arsenal de normas desplegadas en Europa para proteger a los inversores han cumplido su función pero, como ocurre en todos los sistemas con grandes exigencias preventivas, las partes afectadas (en este caso los activos considerados “de más riesgo”, como las acciones) pierden atractivo y agilidad en su uso.
Otro factor especialmente relevante de la perdida de pequeños accionistas en la Bolsa española reside en el hecho de que gran parte de ellos eran propietarios de acciones de bancos y grandes empresas que han desaparecido, se han fusionado y/o han sido excluidas de nuestra Bolsa. Para que esos accionistas volvieran a invertir directamente en otras compañías recomponiendo sus cartera sería necesario, entre otras cosas; un mayor nivel de formación financiera de las familias, una regulación más ligera, una fiscalidad tal vez más proactiva y nuevas empresas cotizadas grandes y con perfil de riesgo más adaptado al espíritu más conservador que tienden a buscar la inversión de muchas familias.
Sin embargo, muy al contrario, los últimos años en la Bolsa española se han caracterizado por la escasez de grandes salidas a Bolsa (OPVs / IPOs en terminología financiera internacional de uso común) y las que han tenido lugar han carecido de tramo minorista a pesar de su atractivo como activo de inversión, lo cual se ha reflejado en la elevada demanda de sus títulos.
Actualmente, la mayor parte del ahorro financiero familiar europeo se encuentra inmovilizado en depósitos. Según EFAMA, en 2015 los depósitos representaban un 37% de ese ahorro y en 2022 esa cifra alcanzaba el 41%, todo ello a pesar de que los altos niveles de inflación provocan una evidente pérdida de poder adquisitivo en los rendimientos de nuestras inversiones. Por supuesto, la inversión “en ladrillo”, marca España por excelencia, también sigue ocupando un espacio preferente en las inversiones de las familias. Y como novedad, aunque cuantitativamente aún poco importante, otra parte de la inversión minorista se dirige hoy a diferentes activos de moda como los criptoactivos, que han atraído especialmente a inversores jóvenes y poco experimentados, a pesar de su volatilidad y del riesgo que implican. Son mercados que no cuentan con la seguridad, liquidez y transparencia de los mercados regulados como las Bolsas.
Sin embargo, esta realidad es poco conveniente a las necesidades de una economía europea que necesita urgentemente ser más competitiva, empezando por sus mercados de capitales. Dado que son muchas las razones que han provocado la menor presencia de los inversores minoristas en los mercados financieros europeos en los últimos años, es importante conocerlas para saber qué obstáculos se pueden eliminar para revertir la situación.
Como recuerda el informe Letta, publicado recientemente, la inversión privada es fundamental para financiar la transición hacia una economía sostenible en la que se halla inmersa la UE. Movilizar más ahorro privado hacia los mercados es una condición necesaria para relanzar la inversión y la productividad en España y en Europa. Y en este objetivo las familias son agentes financieros proveedores de financiación de primer orden. Lograr que los ahorradores pasen a ser inversores, siempre teniendo claro su perfil de riesgo, debe ser una prioridad. Y ahí deben jugar un papel importante, entre otros, los inversores minoristas. Elaborado por el exprimer ministro italiano tras un encargo de la Comisión Europa para analizar las prioridades de la región, el Informe destaca que una de las claves de la desventaja competitiva de la UE frente a otras regiones como EEUU es, precisamente, la menor inversión privada, tanto de institucionales como de minoristas, en los mercados financieros europeos. Esto tiene repercusiones directas en el crecimiento de sus empresas y su papel en el muy competitivo contexto internacional.
Y, tangencialmente, hay otra razón no menor que también invita a incentivar la presencia de los inversores minoristas en la Bolsa: las pensiones. Son múltiples los estudios académicos que remarcan la importancia de incrementar el ahorro vía planes de pensiones privados para complementar la pensión pública. Una sociedad en la que más personas invierten en Bolsa pensando en su jubilación será una sociedad más sostenible y que afronta con más solidez y garantías el futuro. Es un debate siempre polémico y postergado, pero los datos son tozudos y las tendencias, claras: hará falta más planificación financiera privada para hacer frente a las jubilaciones. También por eso es beneficioso para todos que haya más inversores minoristas en Bolsa y que se incentive fiscalmente la inversión destinada a complementar la pensión pública en el futuro.
Medidas para mejorar
En BME estamos convencidos de la importancia del rol que los inversores minoristas deben desempeñar en los mercados financieros y la forma tan desfavorable en la que han evolucionado los datos en los últimos años. Por eso, son varias las medidas relacionadas con favorecer su participación en ellos incluidas en nuestro Libro Blanco sobre el impulso de la competitividad de los mercados de capitales españoles que publicamos hace unos meses. En este estudio, que contó con aportaciones de una treintena de entidades, instituciones y participantes del mercado, realizamos un análisis comparado con otros países del estado de la competitividad de los mercados de capitales en España y proponemos hasta 56 medidas para mejorarla.
En el Libro Blanco se recogen algunos factores comunes a otros países europeos, porque muchos de los problemas señalados en el estudio son problemas de alcance europeo, pero también se detecta una serie de desventajas competitivas de nuestro país en ámbitos regulatorios y fiscales. Es fundamental que todos los actores implicados en los mercados financieros hagamos todo lo que esté en nuestras manos para eliminar esos obstáculos.
Muchas de las medidas propuestas tendrían una aplicación relativamente rápida y sencilla, con unos efectos positivos inmediatos.
Hay un amplio bloque de medidas encaminadas a lograr que más empresas quieran dar el paso de compartir su crecimiento con los inversores a través de los mercados de capitales. Sin estos activos fundamentales al alcance de las familias es difícil conseguir que estas jueguen el papel que pueden jugar como proveedores de financiación estable y de largo plazo para nuestras empresas más importantes.
En todo caso, hay que desarrollar fórmulas para incentivar la participación de inversores minoristas en los mercados de valores españoles, algo que va completamente en línea con el reciente plan estratégico de incentivo y mejora de la inversión minorista de la UE en el marco de la Unión del Mercado de Capitales (CMU, por sus siglas en inglés).
Entre otras muchas medidas, el Libro Blanco propone iniciativas para incentivar la participación de inversores minoristas y la creación de productos o vehículos de inversión en pymes nacionales. Varios países de nuestro entorno analizados en el informe, como Francia, Italia o Reino Unido, cuentan con esta clase de vehículos o incentivos que fomentan la inversión en pequeñas y medianas empresas cotizadas, algo que escasea en nuestro país donde incluso, muy al contrario, existen algunas limitaciones relevantes a dicha inversión.
La fiscalidad ocupa también un espacio relevante en el Libro Blanco. Son muchas las desventajas competitivas en materia de fiscalidad que afectan a los mercados de capitales españoles. También en lo relativo al incentivo de la presencia en Bolsa de inversores minoristas y no sólo como accionistas sino abriendo sus carteras a otros productos atractivos. Por ejemplo, sería importante exonerar del deber de retención a cuenta en el IRPF en los productos cotizados denominados genéricamente Exchange Traded Products o ETPs para atraer su cotización en España. Son productos de reciente implantación en los principales mercados bursátiles que amplían las opciones de inversión para inversores tanto minoristas como institucionales a distintos tipos de activos o instrumentos financieros. Tienen ya amplia presencia en otros grandes mercados bursátiles europeos como Alemania, Francia, Suiza o Italia.
También se propone en el Libro Blanco exonerar de retención a cuenta en el IRPF a los Certificados de Inversión cotizados en mercados oficiales. Se trata de productos de gran presencia e implantación entre inversores minoristas en mercados como Alemania, Francia o Italia, gracias a la diversificación que ofrecen. Actualmente son prácticamente inexistentes en la Bolsa española.
Sería también recomendable eliminar la obligación de retención a cuenta para las personas físicas residentes en lo que respecta a los pagos de cupón para los activos financieros de renta fija con rendimiento explícito (bonos y obligaciones). Esta obligación de retención dificulta la operativa de los inversores minoristas e intermediarios y, además, no existe en el caso de las personas jurídicas.
El Libro Blanco contempla también la recomendación de mejorar y ampliar el acceso de los inversores minoristas al mercado primario (de emisión) y secundario (de negociación) de Deuda Pública (Letras, Bonos y Obligaciones del Tesoro español).
La iniciativa de incentivar el acceso de los clientes minoristas a la inversión alternativa llevada a cabo en el marco de la Unión del Mercado de Capitales y la Retail Investment Strategy, ha favorecido la armonización del régimen de comercialización de los vehículos de inversión colectiva alternativos entre inversores minoristas, así como la comercialización transfronteriza. Dicha apertura se ha materializado en el cambio del régimen de comercialización de los FILPE (en el ámbito europeo), así como en el régimen de comercialización de las Entidades de Capital Riesgo (en el ámbito nacional), y se va a completar próximamente con la modificación prevista en el Reglamento de Instituciones de Inversión Colectiva que permitirá la comercialización de las IIC de Inversión Libre entre inversores minoristas en mejores condiciones que las actuales.
El Libro Blanco no se olvida de la financiación de compañías de menor dimensión y constata que no existen en España incentivos a vehículos cuyo objeto de inversión sean estas empresas.
Por poner sólo algunos ejemplos de otros países, Francia cuenta con dos tipos de fondos de capital riesgo diseñados para invertir en pequeñas y medianas empresas relacionadas con distintos sectores estratégicos (como tecnologías de la información, ciencia, medio ambiente, energía o telecomunicaciones). Son los llamados “Fonds Communs de Placement dans l’Innovation” (FCPI) y “Fonds d’Investissement de Proximité” (FIP), ambos vehículos aptos para inversores minoristas. Por su parte, Reino Unido incentiva, mediante beneficios fiscales generalmente, la inversión en pequeñas y medianas empresas a través de tres modalidades: Venture Capital Trust (instituciones de inversión colectiva de tipo cerrado, similares a otras entidades de capital riesgo, que deben solicitar su admisión a negociación y cuya cartera debe consistir, al menos en un 70%, en acciones de determinadas compañías no cotizadas o negociadas en el Alternative Investment Market (AIM), el SMN británico para empresas de crecimiento), Enterprise Investment Scheme (vehículo diseñado para atraer inversores personas físicas a pequeñas y medianas empresas británicas no cotizadas) y Business Property Relief (un tipo de esquema que otorga beneficios fiscales para inversiones de un contribuyente fallecido en acciones de compañías del AIM).
En Italia se han introducido los denominados “Piani Individuali di Risparmio32” (PIR), que son instrumentos diseñados para fomentar la inversión, por parte inversores minoristas, hacia compañías que no pertenecen a los principales índices bursátiles nacionales (en el caso italiano, el FTSE MIB) o internacionales, impulsando así la inversión en pequeñas y medianas empresas.
También es significativo el ejemplo sueco. Si bien en Suecia no existen vehículos similares a los previstos en Francia, Reino Unido o Italia, sí han diseñado otros instrumentos que buscan promover una mayor participación de la inversión minorista en los mercados de capitales suecos, como las “Investeringssparkonto”, que son cuentas de ahorro dirigidas a la inversión, con ventajas fiscales. Entre los activos elegibles se encuentran las acciones de empresas cotizadas.
Más cultura financiera
Otro aspecto fundamental para impulsar la presencia de inversores minoristas es el fomento de la educación financiera. Según todos los estudios, España ha mejorado en los últimos años en esta materia, pero seguimos en la parte baja de la clasificación. Sigue siendo imprescindible aumentar la promoción de la cultura financiera desde la escuela. El día de mañana, todos los jóvenes tendrán que tomar decisiones financieras, desde pagar un alquiler o pedir una hipoteca a gestionar sus ahorros o abrir un plan de pensiones. O, simplemente, ir al supermercado a hacer la compra o afrontar la intendencia diaria.
Tan importante es contar con unos mínimos conocimientos financieros como manejar otros conceptos de cultura general. Las finanzas están en nuestro día a día y es necesario conocer, al menos, lo más básico. Por eso, en BME mantenemos históricamente un firme compromiso con la educación financiera, que canalizamos a través de nuestro centro formativo, Instituto BME, y también de Braindex, el centro de formación 100% online que cuenta con cursos para todo tipo de perfiles, también para personas que buscan unas nociones básicas para acercarse a los mercados financieros.
Cuanto más formadas sean las decisiones financieras de los ciudadanos, más concienciados estarán de la importancia de la inversión a largo plazo y, por lo tanto, mayor será su presencia en los mercados financieros. Esto repercutirá de forma favorable en la propia cartera de inversiones de los ciudadanos, pero también en el crecimiento económico. Unos mercados financieros sólidos, y esto también pasa por contar con la inversión de los minoristas, son la mejor garantía para impulsar el desarrollo social y el crecimiento.
Desde el Libro Blanco de BME reclamamos la contemplación de los mercados de capitales como una opción estratégica de primer orden en la definición de la construcción del país. La competitividad de los mercados financieros es una cuestión de Estado y es importante no ver a los mercados como algo ajeno a la gente corriente. Con frecuencia se ofrece una mirada estereotipada y prejuiciosa de los mercados financieros, como si ámbitos reservados a grandes empresas y grandes patrimonios e inversores multimillonarios. Lo cierto es que en Bolsa cotizan empresas de todos los tamaños y sectores, empresas cuyos empleados, proveedores y accionistas se benefician de las ventajas de cotizar en el mercado. Hay millones de personas en España que están presentes en Bolsa, ya sea mediante inversión directa o a través de fondos de inversión o planes de pensiones.
Mejorar la competitividad de los mercados nos compete y beneficia a todos. Cuanto más recurran las empresas a los mercados financieros, más diversificadas estarán sus fuentes de financiación y más preparada estará la economía en su conjunto para momentos de crisis. El desarrollo de planes de crecimiento y la creación de empleo de las compañías se ven impulsados por su presencia en la Bolsa. Los mercados financieros, además, son decisivos en el impulso de las finanzas sostenibles. Durante la pandemia de Covid-19, por ejemplo, la emisión de bonos sociales contribuyó a financiar la respuesta a la crisis sanitaria. La existencia de índices de renta variable de sostenibilidad, como el IBEX ESG o el IBEX Gender Equality promueven la inversión sostenible y abren un debate necesario sobre cuestiones como la igualdad de género. La financiación vía mercados será imprescindible para impulsar la transición verde y energética.
En definitiva, la competitividad de los mercados financieros es una cuestión que interpela al conjunto de la sociedad. Y, por ello, aumentar la presencia de inversores minoristas en los mercados ofrece múltiples oportunidades y potenciales beneficios para todos.
