Scope Ratings | La confirmación de la calificación A- de España por parte de Scope se basa en las siguientes fortalezas crediticias: una economía grande y diversificada, respaldada por actividades de alto valor añadido; un perfil de deuda pública favorable con vencimientos largos ;un marco institucional sólido, reforzado por la pertenencia a la zona euro, que favorece su resistencia a crisis externas.
Los riesgos para la calificación incluyen:
- elevados niveles de deuda pública
- elevado desempleo estructural y bajo crecimiento de la productividad
- crecientes presiones presupuestarias estructurales derivadas de las tendencias de gasto a largo plazo, especialmente relacionadas con la dinámica de envejecimiento acelerado de la población, y las implicaciones a medio plazo de las políticas fiscales actuales
La perspectiva estable refleja la opinión de que los riesgos están controlados de cara a los próximos 12 a 18 meses.
El rating A- y la perspectiva Estable podrían elevarse si se produjera una mejora notable, individual o colectivamente, en las perspectivas de crecimiento, respaldadas, por ejemplo, por los avances de las reformas estructurales, y las finanzas públicas, situando la deuda pública en una firme trayectoria descendente.
Por el contrario, las calificaciones/perspectivas podrían rebajarse si asistimos a una recuperación económica más débil de lo previsto; y/o un deterioro fiscal prolongado debilitara la sostenibilidad de la deuda; y/o las reformas se retrasarán, afectando negativamente a las perspectivas económicas y fiscales.
Fundamentos sobre los que se sustenta la calificación
La calificación A- de España se sustenta en la amplia y diversificada economía del país, que, en comparación con otras grandes economías europeas, es menos vulnerable a las fuertes restricciones de suministro energético provocadas por la guerra de Ucrania.
La economía española creció un 5,1% el año pasado tras una de las contracciones más profundas de la UE en 2020, durante la cual el PIB cayó un 10,8%. La recuperación ha continuado en 2022, con un fuerte crecimiento del 6,7% interanual en el primer semestre, impulsado por la recuperación de los ingresos por turismo y la demanda de los hogares.
La actividad económica se mantuvo 2 pp por debajo de su nivel prepandémico en el tercer trimestre de este año, en contraste con la producción agregada de la eurozona, que había superado el nivel prepandémico en 2,1 pp. La razón principal es la especialización de España en los sectores más afectados por la pandemia, el turismo en particular, y en las industrias clave afectadas por las interrupciones de la cadena de suministro mundial, incluida la automoción. El mercado laboral español se mantuvo fuerte, con un nivel de desempleo cercano a los mínimos de varias décadas, en el 12,7% en el tercer trimestre de este año. La creación de empleo siguió siendo sólida, llevando a las personas empleadas y a la tasa de empleo a máximos históricos de 20,5 millones y 64,8%, respectivamente. La calidad del empleo también ha mejorado notablemente como resultado de la reforma del mercado laboral de 2021, lo que se ha traducido en un descenso constante de la contratación temporal.
España depende menos del gas ruso que la mayoría de los países de la eurozona, aun así, el conflicto entre Rusia y Ucrania representa un importante lastre para las perspectivas de crecimiento de España, ya que ha provocado un aumento de los precios de la energía y un empeoramiento de las perspectivas económicas de sus principales socios comerciales. Scope espera que el crecimiento se mantenga fuerte este año, en el 4,5%, reflejando principalmente un elevado efecto de arrastre, antes de moderarse hasta el 1,0-1,5% en 2023 debido a la debilidad del consumo de los hogares y de la inversión empresarial. A continuación, la tendencia debería volver a niveles potenciales de medio plazo, que Scope estima en un 1,5-2,0% anual. Las perspectivas de crecimiento deberían estar respaldadas por una elevada inversión pública alimentada por los fondos de la UE, así como por el despliegue del Plan de Recuperación y Resiliencia de España.
El apoyo del Banco Central Europeo ha sido clave durante la crisis del Covid-19 para garantizar el acceso al mercado de los Estados miembros más endeudados de la UE, entre los que se encuentra España. El apoyo institucional de la UE se reforzó con la creación del Mecanismo de Recuperación y Resiliencia de la UE. España es uno de los mayores beneficiarios del apoyo financiero del nuevo mecanismo y está previsto que reciba 69 500 millones de euros en subvenciones (5,6% del PIB de 2019) que se desembolsarán a lo largo de 2021-2026, complementados por los fondos estructurales establecidos en el marco financiero plurianual 2021-2027 y 12.400 millones de euros de los fondos REACT-UE. Estos fondos añadirán espacio fiscal para apoyar el crecimiento mientras se emprenden las reformas estructurales. España tiene una tasa de absorción tradicionalmente buena de los fondos estructurales de inversión europeos y capacidad suficiente para canalizar grandes cantidades de inversión pública.
Por último, la calificación A- está respaldada por un perfil de deuda favorable y un sólido acceso al mercado, lo que mitiga los riesgos derivados del endurecimiento de las condiciones de financiación mundiales. La vida media de la deuda pendiente se sitúa en torno a los ocho años, y el Tesoro español ha aprovechado los bajos tipos de interés para alargar notablemente los periodos medios de amortización y reducir la proporción de deuda a corto plazo. Al igual que sus homólogos, los costes de emisión de deuda de España han aumentado notablemente en los últimos meses debido a las mayores expectativas de inflación y al endurecimiento de la política monetaria. Sin embargo, los costes de emisión de deuda siguen siendo inferiores a la media histórica, apoyados por una base de inversores estable, con más del 55% de la deuda total en manos de residentes.
A pesar de estas fortalezas crediticias, las calificaciones de España se ven afectadas por varias debilidades.
En primer lugar, la relación entre la deuda pública y el PIB de España, del 116,1% en el segundo trimestre de 2022, es una de las más altas de la eurozona, por detrás de la de Portugal (123,4%), Italia (150,2%) y Grecia (182,1%). Scope espera que el ratio deuda/PIB disminuya moderadamente hasta el 113% en 2023, antes de retroceder hasta el 109% en 2027.
En segundo lugar, las crecientes presiones presupuestarias estructurales derivadas de las tendencias de gasto a largo plazo, especialmente relacionadas con la dinámica de envejecimiento acelerado de la población, y las implicaciones a medio plazo de las actuales políticas fiscales constituyen un reto.
Para 2022, Scope espera que España reduzca su déficit público del 7% del PIB en 2021 al 4,5%, lo que supondría 0,5 puntos porcentuales por debajo de la previsión del Gobierno.
Para 2023, Scope prevé una reducción sólo gradual del déficit de las administraciones públicas hasta el 4,3% del PIB, que estaría por encima de la previsión del Gobierno del 3,9%, lo que supondría un reto para los esfuerzos de consolidación. La hipótesis del Gobierno de un crecimiento real del PIB del 2,1% en 2023 es superior a la previsión de Scope del 1,5%. En ausencia de medidas adicionales de consolidación estructural, Scope estima que el déficit de las administraciones públicas españolas se estabilizará en el 3,2-3,5% del PIB a medio plazo, por encima del límite del 3% establecido en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento.
La evolución demográfica de España es una de las peores de Europa. El Gobierno aumentará las pensiones mediante cláusulas de indexación automática en torno al 8,5% en 2023, con el riesgo de añadir presión inflacionista y reducir la flexibilidad fiscal del Estado. La mejora de la posición fiscal de España se verá obstaculizada por la revalorización de las pensiones en línea con el índice de precios al consumo, lo que añadirá 17.300 millones de euros de gastos (alrededor del 1,4% del PIB) a menos que se compense con otros ahorros. Esto añadirá presión a la sostenibilidad fiscal, ya cargada por una población que envejece rápidamente y que necesitará más asistencia sanitaria.
Por último, España se enfrenta a retos de larga duración en el mercado laboral, con un elevado desempleo estructural y un débil crecimiento de la productividad. La tasa de desempleo estructural de España, estimada por la Comisión Europea, sigue siendo la más alta de la eurozona, con un 12,4% el año pasado. El crecimiento de la productividad también es mediocre, ya que en los últimos años ha disminuido de forma constante en relación con sus homólogos, pasando del 103% al 93% de la media de la UE entre 2012 y 2021. Los recientes avances normativos, incluida la reforma laboral, y el aumento de la inversión pública procedente de los fondos desembolsados en el marco del Plan de Recuperación y Resiliencia deberían favorecer el aumento de la productividad a medio plazo. Sin embargo, serán necesarias nuevas medidas políticas para invertir la tendencia negativa del crecimiento de la productividad en relación con otros países comparables, especialmente mediante reformas destinadas a aumentar los niveles de cualificación y acelerar la digitalización.
Inclusión de factores ESG
Scope tiene en cuenta explícitamente las cuestiones de sostenibilidad ESG durante su proceso de calificación. a través del pilar de riesgo soberano ESG independiente de la metodología, con una ponderación del 25% en el modelo cuantitativo (CVS), así como en la superposición cualitativa de la metodología (QS).
En cuanto a los riesgos medioambientales, España obtiene una buena puntuación en el CVS (Cuadro de Mando de las Variables Básicas) en cuanto a las emisiones de carbono por unidad de PIB y su exposición y vulnerabilidad al riesgo de desastres naturales. En comparación con sus homólogos europeos, España se encuentra entre los países más vulnerables al cambio climático. Scope valora positivamente que el Gobierno español haya adelantado a 2023 sus objetivos de transición energética para 2025
Los factores crediticios relacionados con la sociedad también se recogen en la calificación. La moderada desigualdad de los ingresos y el aumento de las tasas de participación de la población activa se ven contrarrestados por el aumento significativo de las tasas de dependencia de la tercera edad. En comparación con sus homólogos, España también tiene una proporción especialmente alta de jóvenes que no tienen empleo ni reciben educación y formación, aunque el Gobierno ha estado abordando esta cuestión, incluso como parte de su Plan de Recuperación y Resiliencia.
La coalición en el poder, a pesar de carecer de mayoría parlamentaria absoluta, ha aprobado varias leyes clave, entre ellas cambios en el sistema de pensiones y en el mercado laboral, así como proyectos de ley presupuestaria. Sin embargo, sigue existiendo cierta incertidumbre en cuanto a su capacidad para aplicar las reformas estructurales antes de las próximas elecciones generales, previstas para diciembre de 2023.
