Felipe Villarroel, gestor de TwentyFour AM (Boutique de Vontobel) | El BCE anunció ayer una subida de 25 puntos básicos para todos los tipos de política monetaria. Aunque el consenso de Bloomberg se inclinaba por que los tipos se mantuvieran sin cambios, observamos que varios analistas reconocieron que el nivel de confianza era bajo y que era muy posible una nueva subida. Las propias previsiones del BCE se actualizaron y muestran ahora una tasa media de inflación general y subyacente para 2023 del 5,6% y el 5,1%, respectivamente. Además, pronostican que para 2025 seguirá muy cerca de su objetivo del 2%, con una inflación general y subyacente del 2,1% y el 2,2%, respectivamente.

Observamos que las previsiones de inflación general se revisaron al alza en consonancia con los precios de la energía, mientras que las previsiones de inflación subyacente se revisaron a la baja. Además, los niveles medios para 2023 a los que se refirió el BCE implican una caída bastante pronunciada de la inflación en los últimos cuatro meses del año. Sin duda, la revisión a la baja de la tasa subyacente fue en gran parte consecuencia de que las previsiones del PIB también se movieran a la baja. Ahora se espera un crecimiento del 0,7%, el 1,0% y el 1,5% en 2023, 2024 y 2025, respectivamente. En la rueda de prensa, Christine Lagarde no pudo insistir más en que el BCE continúa dependiendo de los datos y que está preparado para actuar si las perspectivas de inflación no mejoran. También dejó, comprensiblemente, la puerta abierta a nuevos ajustes en caso necesario, lo que no es ninguna sorpresa. También se reconoció el hecho de que las condiciones de financiación se han endurecido, lo que está repercutiendo cada vez más en la demanda, como reflejan la disminución de la creación de crédito y las pequeñas contracciones de M3.

Nuestra opinión es que por ahora ésta será probablemente la última subida de tipos del BCE. Vemos que los datos económicos para el resto del año seguirán debilitándose, aunque no esperamos una recesión significativa, ya que el crecimiento seguirá siendo ligeramente positivo. Mientras tanto, la inflación se reducirá sustancialmente, debido sobre todo al impacto de las anteriores subidas de tipos y a los efectos de base. Este no es un entorno propicio para nuevas subidas de tipos, teniendo en cuenta que la orientación de la política monetaria ya se considera restrictiva. Chistine Lagarde llegó a decir que la transmisión de la política monetaria ha sido rápida en comparación con pruebas anteriores. Este es esencialmente el aterrizaje «suave» del que hemos hablado anteriormente y, en consecuencia, dado que el BCE está terminando de subir los tipos, no hay recesión y la inflación será más lenta en el futuro, creemos que este será un entorno favorable para los activos de renta fija.

Los bonos del tesoro se beneficiarán de un periodo más tranquilo a medida que disminuya la incertidumbre en torno a las medidas de los bancos centrales, aunque es probable que el margen para un gran repunte se vea limitado por el hecho de que las curvas están invertidas, pero aun así creemos que es un buen telón de fondo para los productos de renta fija. Los diferenciales también deberían estar bien respaldados, pero dada la disparidad que observamos en los distintos mercados de crédito, tendemos a creer que los que parecen baratos se pondrán al día, mientras que el resto simplemente permanecerá bien respaldado. En el primer bando, incluiríamos sin duda los títulos financieros, en particular los AT1, pero también los T2 y los senior, además de los CLO europeos; los diferenciales de estos últimos siguen siendo muy amplios en comparación con la historia.

Sin embargo, los bonos de alto rendimiento (high yield) probablemente pertenezcan al segundo grupo, con unos diferenciales que no nos parecen especialmente baratos ni caros. Creemos que esta parte del mercado debería comportarse bien, entre otras cosas porque el carry es el más alto que hemos tenido en años, pero la compresión de los diferenciales podría no ser el principal motor de los rendimientos a a partir de ahora.

En conclusión, creemos firmemente que uno de los principales lastres de la rentabilidad reciente de los activos de renta fija, es decir, los bancos centrales con su ciclo de subidas más rápido en décadas, está llegando a su fin. Por lo tanto, no pasará mucho tiempo antes de que veamos yields en los activos de renta fija muy por encima de los niveles spot de la inflación, lo que podría traducirse en una carrera de los inversores para asegurarse esas yields.