Alvise Lennkh-Yunus (Scope Ratings) | Es poco probable que el nuevo marco fiscal aumente su cumplimiento o aborde las elevadas necesidades de inversión.

La actualización de las normas fiscales de la UE, aunque mejores en ciertos ámbitos y más laxas en otros, siguen siendo insuficientes en relación con las elevadas necesidades de inversión ecológica, digital y en defensa de Europa. De aplicarse plenamente, las normas reducirían la inversión pública en los próximos años.

La adhesión a las normas fiscales actualizadas de la UE daría lugar a importantes ajustes fiscales en un momento en que las perspectivas de crecimiento económico a medio plazo de Europa ya son débiles, en torno al 1,4%.

Según estimaciones del Instituto Bruegel, el cumplimiento de las normas se traduciría en un saneamiento presupuestario medio anual de entre el 0,8% y el 1,2% del PIB durante un periodo de cuatro años para países muy endeudados como Bélgica (calificación AA-/Perspectiva negativa; ajuste medio anual del 1,19%), Italia (BBB+/Estable; 1,15%), España (A-/Estable; 0,88%) y Francia (AA/Negativa; 0,86%).

Entre los países menos endeudados, el ajuste fiscal necesario para cumplir las normas revisadas es mayor en Eslovaquia (A/Estable; 1,61%) -el más alto de todos los Estados miembros de la UE- y Rumanía (BBBS Estable; 1,12%).

Las normas siguen centrándose en las posiciones fiscales individuales de los países. Por lo tanto, siguen siendo incompletas como marco fiscal verdaderamente europeo y deberían considerar la creación de una capacidad fiscal permanente para proporcionar bienes públicos a escala de la UE.

Las normas fiscales siguen siendo muy complejas, pero aunque puede haber más flexibilidad para las trayectorias de consolidación fiscal de los Estados miembros, es poco probable que la flexibilidad adicional se traduzca en un mayor cumplimiento de las normas. No obstante, la posibilidad de seguir acogiéndose al Instrumento de Protección de la Transmisión (IPT) del BCE podría constituir un importante incentivo para el cumplimiento de estas normas.

En general, esperamos que las trayectorias de consolidación fiscal de los Estados miembros de la UE sigan basándose en las evaluaciones de su credibilidad por parte de los inversores y las agencias de calificación, en lugar de depender únicamente del cumplimiento de las normas fiscales actualizadas de la UE.

Una oportunidad perdida para abordar eficazmente las necesidades de inversión y los retos estratégicos de la UE

La credibilidad de las normas fiscales es un ancla institucional importante y determina nuestras decisiones de calificación soberana. Nuestro análisis considera la credibilidad de la política fiscal junto con la dinámica prevista de la deuda pública, por lo que el cumplimiento de unas normas fiscales creíbles es positivo para el crédito. La actualización de las normas fiscales de la UE mantiene el mismo objetivo general que antes de la crisis de Covid-19: que los Estados miembros adopten sendas fiscales que deben conducir a un déficit inferior al 3% del PIB y a una deuda pública inferior al 60% del PIB.

Si no se cumple alguno de los dos objetivos (déficit o deuda), la Comisión Europea propone un plan de ajuste fiscal gradual a lo largo de cuatro años, que puede ampliarse a siete si se aplican determinadas reformas o inversiones. Lo más importante es que la senda de ajuste fiscal será ahora específica para cada país y los avances de cada uno en su consecución se evaluarán en función del crecimiento del gasto primario neto.

El Procedimiento de Déficit Excesivo (PDE) se activará tanto en caso de déficit como de deuda excesivos. Se han aplicado varias salvaguardias para garantizar el ajuste fiscal. Sin embargo, se aplican varias exenciones, como el gasto en clima y transición digital, seguridad energética y defensa, así como la cofinanciación de programas financiados por la UE. Esto deja margen para la interpretación y la negociación.

En el contexto de la UE, un marco fiscal creíble no solo se centrará en las posiciones fiscales individuales y las trayectorias de ajuste sostenibles, sino que también incluirá la creación de una capacidad de financiación permanente para abordar de forma creíble las necesidades de inversión ecológica, digital y de defensa a largo plazo de la UE. Reconociendo el compromiso político que esto supondría, el marco revisado sigue siendo una oportunidad perdida en el actual entorno geopolítico, sobre todo porque los resultados de las elecciones estadounidenses y la guerra entre Rusia y Ucrania presentan un riesgo considerable.

Mayor complejidad y algo más de flexibilidad…

Además, las nuevas normas sólo cumplen parcialmente los objetivos de crear un marco sencillo, flexible y creíble que represente una mejora con respecto al marco actual. En cuanto a la simplicidad, la sustitución del «déficit estructural» como variable de control por el gasto primario neto es positiva, ya que reducirá las controversias en torno al «déficit estructural» inobservable y la «brecha de producción». Del mismo modo, el hecho de que el análisis de sostenibilidad de la deuda de la Comisión Europea deba ser aprobado por el Consejo de la UE, publicado y replicable, aumenta la transparencia.

Como principal objetivo operativo, es menos probable que el gasto primario neto sea procíclico. Sin embargo, las variables estructurales siguen estando presentes en el análisis de sostenibilidad de la deuda, el cálculo del gasto cíclico por desempleo, la reducción del déficit mínimo y las salvaguardias de resistencia del déficit. Las salvaguardias aumentan innecesariamente las variables de control, reduciendo la simplicidad.

En cuanto a la flexibilidad, los planes de ajuste individuales y su posible prórroga presentan resultados inciertos. Aunque pueden incentivar las reformas y las inversiones que fomentan el crecimiento -lo que favorece la calificación de la deuda soberana-, también dan a los Estados miembros una mayor flexibilidad para posponer y desviarse de los ajustes fiscales necesarios, lo que puede resultar negativo para el crédito. Los planes plurianuales también pueden chocar con el ciclo electoral, lo que posiblemente provoque retrasos y renegociaciones en caso de cambios de gobierno.

…pero es improbable que mejore el cumplimiento

Es poco probable que la credibilidad y el cumplimiento efectivo mejoren e incluso podrían debilitarse. Esto se debe al mero papel consultivo de los consejos fiscales nacionales independientes, que hace recaer la carga del cumplimiento en la Comisión Europea y el Consejo. Esto ya ocurría con las normas anteriores, pero sin mucho éxito. El cumplimiento también puede verse socavado por la complejidad añadida de los cambios en las normas. Aunque las normas fiscales de la UE han permitido desviaciones por parte de los Estados miembros -sobre todo en lo que respecta a la norma del 60% de deuda-, la norma del 3% de déficit ha demostrado ser un ancla mucho más sólida, precisamente por su sencillez.

Las nuevas normas son comparativamente más laxas que antes de su suspensión en el momento de la crisis de 2020. Los ajustes de un mínimo de 1 punto porcentual cuando la deuda es superior al 90% y de 0,5 puntos porcentuales cuando la deuda se sitúa entre el 60% y el 90% representan una senda de ajuste menos exigente que el anterior freno de la deuda, en particular para los Estados miembros más endeudados. Aunque una senda de ajuste menos estricta puede aumentar la credibilidad porque es más factible de alcanzar, en última instancia sólo será más creíble si se hace cumplir.

En caso de incumplimiento, se impondrán multas semestrales equivalentes al 0,05% del PIB hasta que el país reaccione (sin límites en las multas acumuladas). Las multas siguen siendo procíclicas, lo que puede perjudicar aún más la situación fiscal del Estado miembro y socavar la credibilidad de las normas. Hasta la fecha, no se ha aplicado ninguna multa.

Sin embargo, un incentivo importante para que los países respeten las nuevas normas está vinculado al apoyo potencial en el marco del Instrumento de Protección de la Transmisión (IPT) del BCE. Los criterios de elegibilidad incluyen el cumplimiento del marco fiscal de la UE, la ausencia de desequilibrios macroeconómicos graves y pruebas de sostenibilidad fiscal. Sin embargo, incluso si un país se enfrenta a un procedimiento de déficit excesivo, sus bonos seguirán siendo elegibles para el TPI mientras se tomen medidas efectivas en respuesta a una recomendación del Consejo de la UE.

El BCE ha declarado que los criterios de elegibilidad para el TPI son una aportación a la toma de decisiones del Consejo de Gobierno, que también se rige por los riesgos y las condiciones del mercado a los que se enfrenta en ese momento. Esta flexibilidad, aunque necesaria, puede debilitar los incentivos para cumplir las normas fiscales a fin de garantizar la elegibilidad para el TPI, que sigue sin ponerse a prueba.

Los pagos de intereses se excluyen hasta 2027 en el cálculo para identificar a los países sujetos a un ajuste fiscal mínimo anual del 0,5% del PIB. Aunque esto alivia la presión sobre los gobiernos actuales para que consoliden sus finanzas públicas, puede debilitar la presión para lograr la sostenibilidad presupuestaria y dificultar aún más el cumplimiento de las normas por parte de los futuros gobiernos.

Por estas razones, es probable que las trayectorias de consolidación fiscal de los Estados miembros de la UE sigan dependiendo de las evaluaciones de los inversores y las agencias de calificación de su credibilidad respectiva, más que del mero cumplimiento de la actualización de las normas fiscales de la UE.