Paolo Zanghieri (Generali AM) | La mejora de la inflación y el aumento de los riesgos potenciales para el mercado laboral están llevando finalmente a la Reserva Federal a recortar los tipos. Salvo sorpresas muy desagradables en los datos de precios de julio y agosto, la bajada de tipos de septiembre, ya prevista por el mercado, es prácticamente un hecho. El tono de los comunicados de prensa indica claramente el cambio de perspectivas y el desplazamiento de las prioridades políticas (véase más adelante), con un aumento de la importancia del mandato sobre el desempleo.
En la conferencia de prensa, el presidente Powell se negó repetidamente a comprometerse con una fecha para la primera bajada de tipos. Sin embargo, insinuó en varias ocasiones que podría producirse en la próxima reunión si la tendencia actual de desinflación, unida a un crecimiento constante de la demanda y a un reequilibrio gradual del mercado laboral, se mantiene durante el verano. También presentó una visión optimista de la economía estadounidense, señalando que la demanda final sigue creciendo a un nivel muy elevado (2,6% anual en el segundo trimestre). Los recientes datos del mercado laboral se ajustan a los objetivos de la Reserva Federal, indicando un mayor reequilibrio que modera la inflación salarial y reduce los riesgos al alza para el crecimiento de los precios al consumo. Los datos publicados esta tarde muestran que el Índice de Remuneración del Empleo (ICE) aumentó un 0,91% intertrimestral en el segundo trimestre, con una tasa de crecimiento anual en descenso del 4,2% al 4,1%. Y lo que es aún más alentador, los sueldos y salarios privados del ICE -que probablemente tengan un mayor impacto en la inflación de los precios- aumentaron sólo un 0,84% intertrimestral (o un 3,4% anualizado), el nivel más bajo de los últimos 4 años, y la tasa de crecimiento anual se redujo del 4,3% al 4,0%. Suponiendo una tendencia de crecimiento de la productividad del 1,5%, el crecimiento salarial ha vuelto a acercarse al nivel compatible con una inflación del 2%.
La Reserva Federal está evaluando muy detenidamente si el enfriamiento del mercado laboral puede ir demasiado lejos y dar lugar a una desaceleración; este es claramente el mayor riesgo. El presidente Powell restó importancia al hecho de que los datos anecdóticos de las encuestas y el Libro Beige sean menos optimistas que los indicadores agregados duros, que siguen siendo sólidos y reducen en gran medida el riesgo de un aterrizaje brusco.
En términos interanuales, la inflación sigue por encima del objetivo (la tasa subyacente del IPC se situó en el 2,6% en junio), pero la situación parece mucho mejor que hace un año, no sólo en términos de cifras principales, sino también en la «calidad» de la deflación. En 2023, estaba totalmente impulsada por los bienes; ahora parece mucho más generalizada. En las encuestas y en las declaraciones de resultados, las empresas señalan una baja demanda y un menor poder de fijación de precios, lo que debería contribuir a reducir las presiones salariales y a fortalecer el dólar, lo que a su vez reduciría la inflación. Sin embargo, la evidencia acumulada no era suficiente para un recorte de tipos en la reunión actual, y todo el FOMC estuvo de acuerdo en ello. El reequilibrio entre la oferta y la demanda ha vuelto a centrar la atención en el mandato del desempleo, inclinando la postura de halcón hacia una postura neutral. Los datos del segundo trimestre infundieron confianza en la posibilidad de un recorte, pero Powell señaló que esta tendencia debe continuar para que la Fed recorte los tipos en septiembre.
La reunión de ayer era la última antes de las elecciones de noviembre. Como era de esperar, Powell subrayó que el ciclo electoral no afecta a las decisiones del FOMC, y que la proyección económica no tiene en cuenta los programas de los candidatos, aunque admitió que los escenarios basados en distintas configuraciones políticas ayudan a fundamentar las decisiones.
Mantenemos nuestra previsión de dos recortes de tipos este año. Para 2025, prevemos cuatro recortes, pero los riesgos se inclinan hacia un ritmo más lento de ajuste, especialmente si el partido republicano mantiene su ventaja en las encuestas y aplica con éxito su programa económico. Un mayor déficit, una inmigración más lenta y los aranceles supondrían claramente un riesgo al alza para la inflación.
Los rendimientos de los bonos bajaron ligeramente, ya que la reunión confirmó la opinión de los mercados. El S&P subió un 1,7% tras la publicación del comunicado, y el sector tecnológico, sensible a los tipos de interés, registró el mejor comportamiento.
El Banco de Japón sube tipos
El Banco de Japón (BoJ) se mostró más agresivo de lo esperado en su reunión de final de julio. Esto posiblemente se justifique por los datos económicos. Subió el tipo de interés oficial al 0,25%, a pesar de los datos contradictorios sobre la inflación salarial. Aunque el Índice de Precios al Consumo (IPC) se ha mantenido por encima del 2%, el IPC subyacente (que excluye la energía y los alimentos frescos) ha mostrado signos de moderación. Aun así, el Banco de Japón sigue confiando en alcanzar el objetivo de inflación del 2%. Destacó que los aumentos salariales se están generalizando en todas las regiones, sectores y tamaños de empresa. La mediana de las previsiones del IPC subyacente se mantiene en el 1,9% para los ejercicios de 2024 y 2025, y se espera que aumente ligeramente hasta el 2,1% para el ejercicio de 2026. Dada la postura agresiva, es posible otra subida menor (10 puntos básicos) antes de finales de año, pero una senda constante de subidas de tipos requeriría una situación macroeconómica muy estable. Se cumplieron las expectativas en cuanto al plan de reducir las compras mensuales de deuda pública japonesa (JGB) en 0,4 billones de yenes cada trimestre, de los 6 billones actuales a 3 billones en el primer trimestre de 2026, por lo que los rendimientos de los bonos apenas reaccionaron a la noticia. Esta reducción disminuirá las tenencias de JGB del BoJ en un 7% y reducirá su presencia en el mercado de JGB del 48% al 45% a finales del año fiscal 2025.
