Juan Carlos Ureta (Renta 4) | El calificativo de “miserable” que algunos comentaristas de Wall Street han aplicado a la evolución de las Bolsas norteamericanas la semana pasada, bien pudiera servir para describir el comportamiento general de los mercados financieros, tanto de bonos como de acciones, no solo esta última semana, sino también en el mes de septiembre y en el tercer trimestre y en el conjunto del año 2022. 

En septiembre, el Nasdaq se ha dejado casi un 10%, el S&P y el Dow un 8,5% y el Eurostoxx un 5,6%, poniendo así fin al tercer trimestre consecutivo de descensos (los tres del 2022) y dejando a los principales índices mundiales (la única excepción es el Nikkei) en territorio técnico bajista, es decir con caídas superiores al 20% desde máximos. En el conjunto del año 2022, la destrucción de valor bursátil en términos absolutos es ya la mayor de toda la historia, bien es verdad que debido a que se partía de valoraciones absurdamente altas tras una década y media de dinero gratis.

Centrándonos en esta última semana de septiembre, al final las pérdidas se han impuesto, a pesar del sorpresivo anuncio del Banco de Inglaterra el miércoles diciendo que iba a intervenir en el mercado para evitar un desplome mayor de la libra esterlina y de los bonos del Tesoro inglés. Ese anuncio provocó de inmediato una bajada de tipos en los mercados de bonos soberanos y alimentó ciertas expectativas de que la Fed pudiese seguir el ejemplo y mostrar sensibilidad hacia el deterioro de los mercados, pero el efecto se apagó por completo en las jornadas del jueves y del viernes y al final el S&P y el Dow Jones han caído un 2,9% en la semana, el Nasdaq el 2,7%, el Eurostoxx 0,9% y el Nikkei el 4,5%. A nivel técnico, el S&P cerró el viernes en 3.585,6 puntos, muy por debajo del mínimo de junio.

Si nos preguntamos por las razones de esas caídas, no hay una sola, sino varias. 

La primera es la cascada de intervenciones de miembros de la Fed que han seguido utilizando un lenguaje muy “duro”, en línea con los mensajes de su presidente Jerome Powell. Un lenguaje que ha convencido a los inversores de que no solo ha desaparecido el famoso “put” de la Fed creado por Bernanke, que se activaba para evitar caídas fuertes de las Bolsas, sino que, además, la Fed desea una corrección mayor de los mercados.

Una segunda causa de las caídas son los malos datos económicos y las malas noticias que llegan de algunas empresas. El jueves supimos que la inflación alemana se ha disparado en septiembre al 10,9% y el viernes que la inflación en la zona euro ha subido en septiembre al 10%. A la vez, esa elevadísima inflación coincide con una cada vez más clara desaceleración. Hace pocos días el Banco Mundial, en línea con la OCDE y otros organismos internacionales, ha estimado una nueva desaceleración del crecimiento global, con China a la cabeza. El Banco Mundial rebaja el crecimiento de China al 2,8%.

En cuanto a las empresas, Nike dio malas cifras de resultados el jueves pasado, tras el cierre de las Bolsas, provocando una caída del 10% en su cotización y, además, comunicó un aumento de inventarios que no presagia nada bueno para los próximos meses. Incluso la todopoderosa Apple ha sufrido una rebaja (‘downgrade’) en sus estimaciones de crecimiento por parte de Bank of America, lo que la hizo caer casi un 5% el jueves. Todo indica que la desaceleración empieza a llegar a las empresas.

Una tercera causa de las caídas es la inestabilidad geopolítica. La guerra de Ucrania no tiene visos de terminar y Putin empieza a utilizar con demasiada frecuencia en sus discursos la referencia a las armas nucleares, alimentando el miedo a un accidente. El peaje de ese temor en términos económicos es evidente.

Con este trasfondo es normal que las Bolsas sigan bajando hasta que la Fed no empiece a dar señales de que termina la subida de tipos y de que acaba la llamada QT, es decir la contracción del balance de la Fed. Es el famoso y esperado «pívot» de la Fed, y las preguntas son si va a llegar el pívot y, en caso afirmativo, cuándo va a llegar.

Aún a riesgo de equivocarnos, porque la bola de cristal no la tiene nadie, en nuestra opinión, la Fed va a esperar a que la desaceleración empiece a tener impacto en los precios, es decir, empiece a rebajar la inflación, y eso puede ocurrir en algún momento del cuarto trimestre que ahora empieza, pero no de forma inmediata. Como decía el profesor de Wharton Jeremy Siegel el pasado agosto, la bajada de los precios en la economía “real” (inflación de calle) a veces tarda en llegar a la “inflación estadística” oficial.

Es posible que esa espera de la Fed genere un deterioro mayor en los mercados, con caídas adicionales en las Bolsas, no tanto en los bonos, pero como se ha visto en el ya mencionado caso del Banco de Inglaterra la semana pasada, los Bancos Centrales y sobre todo la Fed ha aprendido mucho y saben que intervenir antes de tiempo es malgastar munición inútilmente.

Dicho de otra forma, la Fed posiblemente considera que la corrección de las Bolsas no es todavía lo suficientemente fuerte, y que lo será solo cuando el empleo americano caiga, como ya ha dicho al propia Fed, hasta un 4,5% y cuando realmente veamos que los precios giran a la baja, algo que hasta ahora no se ha producido. Una situación que podría coincidir con un nivel del S&P por debajo de los 3.500 puntos, tal vez incluso en el entorno de los 3.300 puntos. 

Mientras eso no se produzca, la Fed seguirá, en nuestra opinión, con su proceso de “corrección ordenada” de las Bolsas y buscando una “descompresión” gradual de la economía, algo nada fácil, porque se parte de un globo muy inflado. 

Así entramos en el cuarto trimestre, un trimestre en el que habrá eventos importantes, como el Congreso del Partido Comunista chino el 16 de octubre, con previsible elección de Xi Jinping por otro periodo de cinco años, rompiendo la regla de los diez años, y con las elecciones americanas del “mid term” en noviembre. 

A más corto plazo, esta semana tenemos los ISM de manufacturas y servicios en Estados Unidos y, sobre todo, el informe de empleo americano de septiembre, que nos dirá si hay o no síntomas de debilidad en el empleo, algo necesario para que baje la inflación y llegue el pívot de la Fed.

Hace un año las materias primas subían día tras día, los fletes marítimos también, había cuellos de botella en los suministros, cortes en las cadenas de producción globales y la crisis energética avanzaba de forma alarmante. Además, los Bancos Centrales no hacían caso de esas señales, estaban exultantes y decían que la inflación era transitoria y que todo iba bien. Hoy, un año después, las materias primas bajan, los fletes también, los cuellos de botella se van desatascando, los cortes en las cadenas de producción van a menos, y la crisis energética sigue ahí pero no va a más, pese a la posición de Rusia. Además, los Bancos Centrales son conscientes de los problemas generados por quince años de “easy money” y quieren resolverlos.

Sin embargo, al empezar el cuarto trimestre, el sentimiento es extremadamente negativo y nadie ve por ningún lado ninguna noticia positiva. Tal vez esa sea, precisamente, la buena noticia.