Scott DiMaggio (AllianceBernstein) | La deuda de Estados Unidos y el dólar han atravesado unos meses marcados por la volatilidad y los cambios repentinos en la política comercial y fiscal han desatado la preocupación por la condición de «refugio seguro» de los activos denominados en dólares. Dado que es probable que las dudas relacionadas con la política estadounidense continúen bajo el foco, creemos que los inversores en bonos que afrontan la volatilidad relacionada con los aranceles podrían optar por adoptar un enfoque más global.
Sobra decir que no estamos preparados para declarar el fin del dominio del dólar en la economía mundial. Sigue siendo la moneda más líquida y cuenta con el respaldo de los mercados de capitales más importantes del mundo.
Es más, simplemente no hay una alternativa clara que pueda sustituir al dólar. También han sido escasas las pruebas de que los gestores de reservas mundiales hayan vendido bonos del Tesoro denominados en dólares, aunque es posible que algunos estén cubriendo la exposición al dólar que incorporan esos bonos. En el caso de los inversores que gestionan meticulosamente su riesgo de duración, creemos que los bonos del Tesoro denominados en dólares seguirán aportando estabilidad a las carteras durante los episodios de tensión.
Cambio de políticas: afrontar lo imprevisible
Pero si hay un punto débil en la armadura del dólar, creemos que es la naturaleza cada vez más imprevisible de la política estadounidense. El simple alcance de los aranceles anunciados por el presidente Trump en abril, por ejemplo, tomó por sorpresa a los mercados; los giros y vueltas de la política y las pausas temporales que hemos observado desde entonces han intensificado la sensación de sacudida.
Cuando a mediados de junio comenzaron los ataques aéreos israelíes contra infraestructuras militares y nucleares iraníes —que posteriormente se complementaron con ataques selectivos de los Estados Unidos—, inicialmente los bonos del Tesoro se revalorizaron junto con el oro. Sin embargo, los yields subieron poco después, en parte debido a la preocupación por las perturbaciones de la oferta de petróleo.
En el frente fiscal, se prevé que la ley One Big Beautiful Bill Act aumente el déficit fiscal entre 1,5 y 3 billones de dólares en la próxima década, con recortes de impuestos propuestos superiores a los potenciales ahorros derivados de los recortes de las ayudas destinadas a energías limpias y en Medicaid.
La internacionalización podría impulsar los ingresos y recortar la volatilidad
Los inversores preocupados por los aranceles y que se preguntan si el excepcionalismo estadounidense todavía persiste pueden encontrar oportunidades en los bonos globales cubiertos. Con una asignación a renta fija global, los inversores tienen acceso a un abanico de emisores, perfiles de crédito y curvas de rendimientos más amplio, lo que puede impulsar los ingresos con un menor nivel de volatilidad.
Es más, los diferentes países operan con distintos sistemas económicos, monetarios y de inflación. Estas trayectorias diferentes pueden aportar a los inversores unos flujos de rentabilidad menos correlacionados y fuentes alternativas de ingresos y riesgo. Esto puede explicar por qué los datos recientes han revelado signos de que los inversores particulares estadounidenses han comenzado a añadir exposición a bonos globales.
Creemos que los inversores que globalizan sus carteras de bonos hoy en día aumentan la exposición a políticas que favorecen el crecimiento. Esto se debe a que muchos bancos centrales de todo el mundo han comenzado a recortar sus tipos oficiales este año, priorizando el crecimiento por encima de los esfuerzos de contener la inflación hasta los objetivos a largo plazo. El Banco Central Europeo ha aplicado ocho recortes en 2025, recortando su tipo oficial hasta el 2,15%. Eso supone más de 200 puntos básicos por debajo del tipo oficial de los fondos federales de EE. UU.
En los Estados Unidos, ni la política monetaria ni la fiscal ha estimulado el crecimiento. La Reserva Federal parece estar a la espera de nuevas pruebas de que la inflación se aproxima a su objetivo a largo plazo para recortar los tipos, aunque seguimos creyendo que lo hará al menos en dos ocasiones este año. En el frente fiscal, creemos que la fijación de la Administración Trump en los aranceles y en la inmigración reducirá el crecimiento.
Para los inversores en crédito, no solo los aranceles son importantes, sino también la velocidad a la que estos cambien. Cada nueva ronda de aranceles impuestos, pausados o renegociados altera el panorama y las exposiciones de las empresas individuales.
Nada de esto significa que los bonos del Tesoro hayan dejado de jugar un papel fundamental en las asignaciones a bonos. Estamos convencidos de que mostrarán una correlación negativa con los activos de riesgo en casos de extrema tensión y que ofrecerán al mismo tiempo una oportunidad atractiva de aumentar la exposición a duración. Sin embargo, en el incierto entorno actual, un enfoque global parece cobrar sentido y amplía el conjunto de oportunidades.
Seis estrategias para mantenerse alerta
- Gestionar la duración.
Predecir la dirección de los yields de los bonos a corto plazo resulta difícil. Nuestra atención sigue centrada en el medio plazo y creemos que es ahí donde deben centrarse también los inversores. Históricamente los yields han descendido cuando los bancos centrales han flexibilizado sus políticas. Por lo tanto, en nuestra opinión, es probable que los bonos experimenten un aumento de precios a medida que caigan los yields en los próximos dos o tres años en la mayoría de las regiones.
Según nuestro análisis, la demanda de bonos podría seguir siendo excepcionalmente fuerte, teniendo en cuenta la cantidad de dinero que se mantiene al margen a la espera de entrar de nuevo al mercado. A 17 de junio, había 7,02 billones de USD en manos de fondos del mercado monetario estadounidense en lo que constituye un vestigio de la estrategia «T-bill and chill» que se hizo popular cuando los bancos centrales subieron los tipos de interés de forma agresiva. Ahora que los tipos del mercado monetario están bajando, prevemos que entre 2,5 y 3 billones de dólares regresarán al mercado de renta fija en los próximos años.
Esperamos que los bonos, que han retomado recientemente su papel tradicional como refugio en tiempos de incertidumbre, mantengan esa función. Dicho de otro modo, probablemente la duración mantendrá una correlación negativa con la renta variable, en nuestra opinión, y creemos que debería formar parte de la asignación general de activos.
Si la duración de su cartera (es decir, la sensibilidad a las variaciones de los tipos de interés) ha virado hacia el extremo ultracorto, plantéese alargarla. A medida que bajan los tipos de interés, la duración puede beneficiar a las carteras al proporcionar mayores ganancias de precio. La deuda pública, que es la fuente más pura de duración, también ofrece una elevada liquidez y ha ayudado a contrarrestar la volatilidad del mercado de renta variable.
Pero no se limite a fijar la duración y olvidarse. Cuando los yields sean más altos (y los precios de los bonos más bajos), alargue la duración; cuando los yields sean más bajos (y los precios más altos), recoja velas. Y recuerde: aunque los tipos sigan subiendo con respecto a los niveles actuales, los elevados yields de partida amortiguan los descensos de precios.
- Tener una perspectiva global.
Cuando las políticas monetarias divergen, las oportunidades idiosincráticas aumentan en todo el mundo y las potenciales ventajas que ofrece la diversificación entre los diferentes tipos de interés y ciclos económicos se intensifican.
- Concentración en el crédito de calidad.
En este entorno incierto, el crédito ha demostrado más resiliencia que las acciones. Los diferenciales de los segmentos investment-grade y high-yield se ampliaron inicialmente tras el anuncio de los aranceles en abril, pero después se han estrechado.
Al formular unas expectativas para los mercados de crédito, creemos que es más importante centrarse en los niveles de yield que en los diferenciales. El yield ha sido un mejor indicador de la rentabilidad de los tres a cinco años siguientes que el diferencial, incluso en mercados muy difíciles. Y en estos momentos el yield de los activos sensibles a la evolución del crédito presenta un nivel atractivo.
Sin embargo, las condiciones actuales exigen una cuidadosa selección de valores. Los cambios de políticas y reglamentos no afectarán a todos los sectores y empresas por igual, ni tampoco el deterioro del crecimiento económico. Por ejemplo, el sector energético y el financiero probablemente afrontarán un menor nivel de regulación, mientras que otros dependientes de las importaciones, como la venta minorista, podrían atravesar dificultades.
Creemos que tiene sentido infraponderar los sectores cíclicos, las empresas con calificación CCC —que representan la mayor parte de los impagos— y la deuda titulizada con calificaciones más bajas, ya que son los más vulnerables en una ralentización económica. Una combinación de sectores de mayor rendimiento en todo el espectro de calificaciones —incluidos bonos de empresa, deuda de mercados emergentes y activos titulizados—ofrece mayor diversificación.
- Adoptar una postura equilibrada.
Creemos que tanto la deuda pública como los sectores de crédito tienen cabida actualmente en las carteras. Entre las estrategias más efectivas se encuentran aquellas que combinan deuda pública y otros activos sensibles a los tipos de interés con activos de deuda corporativa orientados al crecimiento en una única estrategia gestionada de forma dinámica.
Este emparejamiento aprovecha la correlación negativa entre la deuda pública y los activos de crecimiento, y ayuda a mitigar riesgos extremos como el retorno de una inflación muy elevada o un colapso económico. La combinación de activos diversificados en una única cartera facilita la gestión de la interacción de los riesgos de tipos y de crédito, y la inclinación hacia la duración o el crédito en función de la evolución de las condiciones del mercado.
- Asociarse con un enfoque sistemático.
El entorno actual también favorece un aumento del potencial de alfa a partir de la selección de valores. Los enfoques de inversión sistemáticos en renta fija de gestión activa pueden ayudar a los inversores a aprovechar esas oportunidades.
Las estrategias sistemáticas se basan en una serie de factores predictivos, como el momentum, que no se capturan eficazmente con la inversión tradicional. Dado que los enfoques sistemáticos dependen de diferentes factores, creemos que sus rentabilidades complementan a las estrategias activas tradicionales. Además, estas estrategias son impasibles: no se ven influidas por los titulares que inciden en las emociones de los inversores.
- Protegerse frente a la inflación.
Creemos que los inversores deberían plantearse incrementar sus asignaciones a estrategias de inflación. Esta idea se basa en el riesgo de que la inflación aumente súbitamente en el futuro, en sus efectos corrosivos y en la asequibilidad de la protección explícita contra ella.
Mantenerse flexible y activo para aprovechar oportunidades.
En nuestra opinión, los inversores deberían sentirse cómodos con la evolución de las expectativas políticas y las turbulencias a corto plazo, y posicionar sus carteras para aprovechar las oportunidades que surjan de los periodos de mayor volatilidad.
Por encima de todo, se deben mantener atentos a las tendencias generales, como la desaceleración del crecimiento económico, los atractivos yields iniciales y la demanda acumulada. A nuestro juicio, se trata de un entorno favorable para los inversores en bonos. Y creemos que las condiciones actuales pueden resultar prósperas para aquellos de ellos dispuestos a aprovecharlo.
