Franck Dixmier (Allianz GI) | El Banco Central Europeo (BCE) está bajo presión. En marzo, dio un paso hacia la normalización de su política acomodaticia al acelerar el ritmo de reducción de su programa de compra de activos, pero sin abrir la puerta a una subida de tipos en el tercer trimestre. Desde entonces, las condiciones han cambiado:

• La inflación sigue aumentando y sorprendiendo al alza. Con una tasa anual del 7,5% en marzo, frente al 5,9% de febrero y el 6,7% previsto, la inflación se sitúa ahora en un máximo histórico y casi cuadruplica el objetivo del BCE. 
• Las expectativas de inflación han empezado a subir, con una inflación en el swap de 5 años para los próximos 5 años (“5-year/5-year swap inflation”: una medida de la inflación «a medio plazo») del 2,3%, frente al 1,9% de principios de año. Aunque actualmente no existe un bucle precio-salario en la zona euro, ya que los aumentos salariales continúan contenidos, el riesgo de un cambio de expectativas y de efectos de una segunda ronda ha aumentado.
• El contexto internacional se basa en el endurecimiento de las políticas monetarias. En particular, la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) ha anunciado que está muy decidida a subir los tipos de forma rápida y brusca, y que está dispuesta a reducir rápidamente el tamaño de su balance.
• Por último, el incierto contexto económico y financiero -que se ha hecho más volátil por la invasión de Ucrania por las fuerzas armadas rusas- está provocando un choque inflacionista adicional, sobre todo en los precios de la energía y de los alimentos.

En estas condiciones, parece difícil que el BCE pueda justificar su política monetaria tan acomodaticia. Por lo tanto, en la próxima reunión debería anunciar -como ha hecho la Reserva Federal en voz alta- una vuelta a los fundamentos de su mandato, que es garantizar la estabilidad de los precios. Sea cual sea el perfil de la inflación en los próximos meses, e incluso si lo más probable es una desaceleración (como han subrayado recientemente varios miembros del Consejo), es inconcebible que el banco central permanezca pasivo ante los niveles de los precios actuales. Sobre todo, porque la estabilidad financiera -a la que a menudo se hace referencia como el mandato secundario del BCE- no parece estar en peligro en este momento, dados los niveles de los diferenciales y de los índices manufactureros (por ejemplo, el índice de gestores de compras, o PMI por sus siglas en inglés).

Las actas de la reunión del Consejo de Gobierno del BCE del 10 de marzo confirmaron que esta cuestión está cada vez más presente en los debates. La divergencia entre sus miembros se ha ampliado, pero el equilibrio de fuerzas es cada vez más favorable a un endurecimiento rápido. Sólo la incertidumbre sobre el conflicto en Ucrania sigue siendo un freno para una actuación más directa y rápida. 

Por lo tanto, creemos que el BCE debería confirmar el final del programa de compra de activos (APP) para el tercer trimestre, y quizás incluso anunciar una fecha concreta de finalización. También se espera que el BCE reitere su voluntad de subir los tipos tras el fin de las compras de activos. Los mercados esperan dos subidas de 25 puntos básicos antes de que finalice el año. No se espera que el BCE anuncie un calendario para estas subidas, pero podría indicar su voluntad de hacer más si la inflación es más fuerte y persistente de lo esperado, lo que seguiría alimentando la corrección al alza de los tipos en la zona euro.