Franck Dixmier (Allianz Global Investors) | Puede que el Banco Central Europeo haya desconectado el piloto automático, pero la inflación sigue siendo elevada, por lo que seguimos esperando otra subida de los tipos de interés en su reunión de septiembre. Los mercados parecen no estar preparados: una subida de tipos podría provocar nuevos repuntes de los rendimientos de la renta fija.

• Esperamos que el Banco Central Europeo suba los tipos 25 puntos básicos en su reunión de mañana jueves 14 de septiembre.
• A pesar de la ralentización de la economía de la zona euro, la inflación subyacente sigue siendo demasiado elevada para justificar una pausa.
• Los mercados no parecen preparados para esta subida, que debería alimentar aún más el alza de los rendimientos observada durante el verano.

Tras haber subido los tipos un total de 425 puntos básicos (pb) desde julio de 2022, el Banco Central Europeo (BCE) ya no tiene el piloto automático puesto. Tiene dos opciones: hacer una pausa o seguir endureciendo las condiciones monetarias. 

En el pasado, los inversores podían hacerse una idea de la futura política monetaria analizando la orientación futura del banco. Pero las perspectivas inciertas han llevado al BCE a favorecer un enfoque «reunión por reunión».  Por lo tanto, debemos analizar los tres parámetros clave de la función de reacción del BCE.

– Inflación subyacente. La inflación sigue siendo demasiado elevada, con un 5,3.% interanual en agosto. Este nivel es tanto más preocupante cuanto que en la zona euro se ha puesto en marcha un bucle precio-salario, en un contexto de ganancias de productividad nulas o negativas. Toda subida salarial se refleja en los costes laborales unitarios y las empresas la repercuten en sus precios. Además, la tendencia al alza de los salarios -los costes laborales aumentaron en torno al 5 % interanual en el primer trimestre- se mantendrá en 2024. 

– Expectativas de inflación a medio plazo. Las previsiones de crecimiento e inflación se anunciarán en la reunión de septiembre, pero esperamos una revisión al alza de las perspectivas de inflación, que debería incorporar la reciente subida de los precios del petróleo.

– Buena transmisión de la política monetaria. La política monetaria está funcionando, y los datos de actividad publicados este verano confirman la tendencia a la ralentización de la economía de la zona euro, con el PMI de servicios de agosto en 47,9, que se une al PMI manufacturero (43,5), que se contrae por primera vez en 2023.  El crédito es menos boyante, tanto para los hogares (+1,3% en julio en un año frente a +1,7% en junio) como para las empresas (+2,2% en julio en un año frente a +3% en junio).   

Sin embargo, creemos que esta desaceleración del crecimiento de la zona euro no es aún lo suficientemente preocupante como para justificar una pausa, mientras que los niveles de inflación siguen estando lejos del objetivo del BCE. Otro factor preocupante para el banco central es que la confianza del mercado en su capacidad para alcanzar sus objetivos se está erosionando gradualmente, con unas expectativas de inflación ligeramente desviadas (el swap de inflación a 5 años se sitúa en el 2,60%).

Por tanto, ha llegado el momento de seguir endureciendo las condiciones monetarias, y se espera que la presidenta del BCE, Christine Lagarde, anuncie un aumento de 25 puntos básicos en la reunión de septiembre. 

Los inversores han entendido claramente el lema «más alto por más tiempo». Sin embargo, al valorar los mercados en un 65% la probabilidad de una nueva subida de 25 puntos básicos este año, pueden estar subestimando el potencial de futuras subidas de tipos. Por lo tanto, los inversores parecen no estar preparados, y la subida podría alimentar aún más el aumento de los rendimientos observado durante el verano.