Claudio Wewel (JSS Sustainable AM) | El repunte de los datos macroeconómicos ha llevado a los mercados a esperar menos recortes de tipos. El verano se presenta difícil para los activos de riesgo, aunque seguimos siendo constructivos.
Análisis – Buen comportamiento de la renta variable en la primera quincena de mayo
Los mercados de riesgo han tenido un impresionante comportamiento durante mayo. Sin embargo, la tendencia alcista se ha suavizado en la segunda mitad del mes, a medida que la resistencia de los datos macroeconómicos estadounidenses volvía a llamar la atención. En general, Estados Unidos lideró el espacio de renta variable, impulsado por el buen comportamiento del sector tecnológico. Pero también fue un buen mes para la renta variable europea, junto con las materias primas. A pesar de los elevados precios, el oro pudo subir y superar temporalmente la barrera de los 2.400 dólares, alcanzando nuevos máximos históricos.
Dado que los rendimientos estadounidenses bajaron a principios de mayo, los bonos estadounidenses se recuperaron de sus mínimos de abril, pero en la segunda quincena de mayo los rendimientos subieron debido a los comentarios hawkish (de línea dura) de la Reserva Federal y a las débiles subastas del Tesoro, que redujeron drásticamente una parte sustancial del rendimiento de los bonos estadounidenses mostrado a principios de mes. Además, los mercados parecen estar acostumbrándose cada vez más a la situación geopolítica de Oriente Próximo y a la guerra de Ucrania, lo que probablemente explique en gran medida el retroceso del precio del petróleo.
Perspectivas macroeconómicas – Los datos estadounidenses han repuntado con fuerza
Los datos estadounidenses han vuelto a repuntar en mayo. La semana pasada, los PMI, tanto manufactureros como de servicios, indicaron un repunte considerable, revalidando la narrativa de «más altos durante más tiempo». La confianza de los consumidores estadounidenses volvió a subir por primera vez en cuatro meses, mientras que los datos de empleo y los datos de inflación del viernes se ajustaron en gran medida a las expectativas. Con todo, las actas de la reunión de mayo de la Reserva Federal revelaron que sus funcionarios están dispuestos a endurecer aún más la política monetaria si es necesario.
Las recientes impresiones de datos suaves también confirman que la recuperación del sector manufacturero en la zona euro sigue en marcha. Los salarios negociados aumentaron más de lo previsto en el primer trimestre, lo que debería impulsar el consumo a lo largo del segundo semestre de este año. Aun así, el crecimiento debería seguir siendo modesto, dado que las condiciones monetarias siguen siendo restrictivas.
En Suiza, la inflación repuntó en abril, poniendo en entredicho un segundo recorte de tipos del Banco nacional suizo (SNB por sus siglas en inglés) en junio. Esto ha mantenido por ahora el tipo de cambio euro – franco suizo (EUR/CHF) por debajo de la paridad. Una subida temporal por encima de la paridad sigue siendo una posibilidad clara, pero no creemos que tal movimiento sea sostenible. Además, la desventaja de rendimiento del franco suizo debería reducirse en los próximos meses, lo que debería apoyar a la moneda.
Debido al débil crecimiento del PIB nacional y a un Banco de Japón poco optimista, el yen japonés (JPY) ha caído a su nivel más bajo en más de tres décadas, lo que llevó al Banco de Japón a comprar grandes cantidades de su propia moneda a principios de mayo para apuntalar el yen. En consecuencia, el dólar-JPY se ha estabilizado en torno a 155 durante las últimas semanas. La debilidad del yen y sus implicaciones para la dinámica de la inflación nacional parecen estar cada vez más en el punto de mira del Banco de Japón. De ahí que haya aumentado claramente la probabilidad de que el banco central japonés lleve a cabo una segunda subida de tipos en su reunión de junio para evitar que su divisa siga cayendo.
Bonos – Las curvas de rendimiento deberían empezar su subida en el margen
En las dos primeras semanas de mayo, el mercado había apostado por una pronta bajada de los tipos. Estas expectativas han disminuido en las dos últimas semanas en respuesta a los sólidos datos macroeconómicos de Estados Unidos y a los discursos relativamente beligerantes de los banqueros centrales. Pero, en esencia, las expectativas de los bancos centrales de los mercados desarrollados se mantienen dentro de la amplia banda en la que se han movido en los últimos 18 meses. A pesar de la ausencia de indicios de debilidad económica significativa, el crecimiento estadounidense debería ralentizarse hasta la tendencia durante el resto del año. Esto debería permitir una mayor moderación de la inflación y, por tanto, seguimos esperando que la Reserva Federal lleve a cabo un primer recorte de los tipos de interés oficiales en septiembre. Es probable que el Banco de Inglaterra y el BCE apliquen tres y cuatro recortes, respectivamente. Las curvas de rendimiento deberían empinarse hacia finales de este año, pero el empinamiento será menos pronunciado de lo que se esperaba hace unos meses.
Esto significa que los vencimientos intermedios (de cinco a diez años) deberían seguir siendo preferibles, ya que se benefician de la pendiente alcista y su duración es lo suficientemente larga como para beneficiarse de rendimientos más bajos. En comparación histórica, los diferenciales de crédito siguen siendo estrechos, por lo que advertiríamos contra una ampliación a raíz de una moderación de la actividad económica. Probablemente será necesaria una desaceleración pronunciada para desencadenar un aumento sustancial de las primas de riesgo crediticio.
Renta variable – Los meses de verano podrían ser difíciles
Tras un buen comportamiento a principios de mayo, los mercados de renta variable se han movido en gran medida lateralmente durante la segunda mitad del mes, reflejando el retorno de la narrativa «más alcista durante más tiempo». Aún vemos potencial para que los mercados de renta variable sigan una tendencia alcista hasta finales de año, pero creemos que los próximos meses serán complicados. La renta variable no parece estar preparada para una moderación de los datos macroeconómicos, y las pautas estacionales apuntan a un comportamiento moderado en los meses de verano. Preferimos la renta variable europea, dado que el repunte del sector manufacturero debería ayudar especialmente a la economía de la zona del euro, impulsada por las exportaciones. En particular, las pequeñas capitalizaciones de la zona del euro se beneficiarán de los recortes de tipos debido a su mayor apalancamiento.
Aunque la renta variable china se ha recuperado bastante desde sus mínimos, mantenemos nuestra postura prudente sobre China, dado que el impulso crediticio se ha vuelto negativo. Desde un punto de vista sectorial, apostamos por el sector de los materiales, que deberían beneficiarse del repunte del ciclo de inventarios. En general, seguimos inclinándonos por nuestra postura defensiva, manteniendo nuestra preferencia por bienes de consumo perecedero y sanidad. En nuestra opinión, el consumo discrecional debería seguir bajo presión, ya que las fuerzas cíclicas probablemente se moderen en Estados Unidos a finales de este año.
Asignación de activos – Apoyo continuado a los activos de riesgo
La intacta tendencia alcista de la renta variable y la sólida temporada de beneficios confirman nuestra ligera sobreponderación en renta variable. Del mismo modo, mantenemos una ligera infraponderación en bonos. La asignación en inversiones alternativas se ha reducido ligeramente al realizar ganancias en bonos de catástrofes. Los mayores niveles de efectivo resultantes aumentan la flexibilidad táctica de las carteras.
La reciente mejora macroeconómica en Europa y China apunta a una ampliación del repunte cíclico mundial más que a unos resultados regionales superiores. En consecuencia, la asignación a renta variable se mantiene en gran medida neutral con respecto tanto a las regiones como a los sectores. Dentro de la asignación a la renta fija, prestamos atención a la buena calidad de los emisores y preferimos los vencimientos a medio plazo en los mercados de renta fija nacionales.
