Morgan Stanley | A pesar de un menor riesgo de cola, la presión en márgenes y la baja demanda de crédito seguirá poniendo obstáculos para que el ROTE mejore.

Tras el rally del 50% desde mínimos, el mercado está siendo demasiado complaciente con lo anterior.  Estimamos una caída media del -4% en NII’21 vs el -2% del consenso.

Aunque el M&A es bienvenido, no es suficiente. En los casos donde hay escala (Caixabank, Bankia – restringidos), hay potencial de reducción significativa de costes (estimamos ROTE’22 del 8%) vs Unicaja/Liberank donde la reducción de costes no será suficiente para compensar la presión en márgenes (ROTE’23 del <5% vs consenso 6%). Hoy bajamos Unicaja a Underweight.

Seguimos cautos en los domésticos, preferimos los internacionales. Santander es el top pick (único OW) y donde estimamos un upside del 24%. Cotiza a 7x P/E vs sector europeo a 9x y estamos un 10% por encima de consenso en estimaciones ’21 (mejora de ingresos en UK y Brasil, recorte de costes de 1bn). Hoy reducimos CoE en 80pb. En BBVA seguimos EW, reducimos CoE en 100pb (menor riesgo de cola y menor riesgo-país en Méjico y Turquía). También incorporamos 2bn EUR de buyback en ’22 (impacto del +4% en BPA).

Reiteramos el UW en Bankinter, aunque esperamos buenos resultados del 4Q (comisiones y consenso demasiado bajo en NII ’21).

En Sabadell, el potencial de restructuración es lo que nos mantiene EW.

UNICAJA, DE EQUAL A UNDERWEIGHT, de €0.65 a €0.70

SANTANDER, OVERWEIGHT, DE €3.30 A €3.50

BBVA, EQUAL-WEIGHT, DE €4 A €4.70

BANCO SABADELL, EQUAL-WEIGHT, DE €0.35 A €0.42

BANKINTER, UNDERWEIGHT, DE €4.15 A €4.70