Renta 4 | Apertura plana en las bolsas europeas (futuros Eurostoxx +0,2%, futuros S&P +0,2%), con los mercados pendientes de las importantes referencias que tendremos esta semana a nivel de bancos centrales (BCE) y datos macro (PMIs, deflactor del consumo privado subyacente en Estados Unidos) y empresariales (resultados 3T23). Y todo ello sin perder de vista el conflicto Israel – Hamás. Esta mañana, ligeras cesiones en Brent (-1% a 91 usd/b) y Oro estable, mientras el T-bond vuelve a acercarse a la referencia psicológica del 5% (+6 pb hasta 4,97% tras +30 pb la pasada semana).
Italia salvó el viernes la situación, con la agencia de calificación S&P decidiendo finalmente mantenerle el rating a pesar del riesgo de rebaja o perspectiva negativa ante el reciente giro de la política fiscal italiana a más expansiva, superando con ello los objetivos marcados por Bruselas. La prima de riesgo italiana, en 204 pb, podría moderarse, aunque no significativamente dado que el riesgo fiscal de fondo permanece.
En las elecciones de Argentina, Massa (actual ministro de economía, 37% de los votos) y Milei (30% de los votos) pasan a segunda vuelta (19-noviembre) al no haber conseguido ninguno de los dos los votos necesarios (45%), lo que significa que se prolonga la incertidumbre.
De cara a esta semana, la atención estará puesta fundamentalmente en la reunión del BCE del jueves. Esperamos mantenimiento de tipos (depósito 4%, repo 4,5%), en un contexto de continuidad en la moderación del IPC de la Eurozona en septiembre (general +4,3% i.a., subyacente +4,5% i.a.) tras +450 pb de subida de tipos desde julio 2022, y a la espera de nuevos datos y de la actualización del cuadro macro en la reunión del 14-diciembre. El consenso descuenta que el BCE ya habría alcanzado el techo de tipos (apenas 15,0% de probabilidad de +25pb adicionales) en la medida en que el mercado le está haciendo el trabajo de tensionamiento monetario con el notable repunte de TIRes (TIR 10 años +35 pb, +40 pb y +60 pb en Alemania, España e Italia, respectivamente, desde la reunión del BCE de septiembre en la que elevó tipos +25 pb).
Aun con todo, esperamos que el BCE mantenga un sesgo “hawkish”, no cerrando la puerta a subidas adicionales de tipos en caso necesario, con el objetivo de salvaguardar su credibilidad en la lucha contra la inflación. En este sentido, habrá que seguir vigilando la persistente presión sobre los precios de servicios y alimentos, a la que se suma un contexto energético cada vez más complicado. Todo ello, junto al hecho de que la inflación sigue alejada del objetivo del 2%, que no se espera alcanzar al menos hasta 2025 (o incluso en 2026 si se complica la situación en Oriente Próximo), podría retrasar en el tiempo el inicio de las bajadas de tipos (actualmente el mercado descuenta el inicio de bajadas para julio-2024). Esperamos que el BCE reitere su compromiso con tipos de interés restrictivos durante un periodo de tiempo suficiente para devolver la inflación a su objetivo.
Por su parte, como referencias macro, destacamos los PMI preliminares de octubre (martes) en Japón, Francia, Alemania, Eurozona, Reino Unido y Estados Unidos, la IFO del mismo mes en Alemania (miércoles) y el PIB de 3T23 en Estados Unidos y España, así como el deflactor del consumo privado subyacente (todos ellos el viernes).
Esperamos relativa estabilidad en los PMIs de octubre respecto a las cifras de septiembre, manteniéndose una mayor debilidad en manufacturas que en servicios, y destacando la mayor resiliencia en Estados Unidos (ambos componentes, manufacturas y servicios, estarían sólo ligeramente por debajo del nivel de 50 que separa expansión de contracción) frente a la Eurozona, lastrada por Alemania (donde las manufacturas seguirán muy por debajo de 50, en zona de clara contracción). En el país germano también contaremos con la encuesta empresarial IFO, que podría estabilizarse en niveles bajos.
En España, el PIB 3T23 debería mostrar desaceleración, mientras que en Estados Unidos podría acelerarse con intensidad (+4,3%e vs +2,1% anterior de la mano de un muy sólido consumo privado +3,7%e vs +0,8% anterior). Asimismo, en EE.UU. contaremos con el deflactor del consumo privado subyacente, la medida de inflación preferida de la Fed, con expectativa de moderación adicional a +3,7%e vs +3,9% anterior.
Por último, el calendario de publicación de resultados empresariales continuará avanzando tanto en Estados Unidos como en Europa, con importantes citas como Alphabet, Microsoft, Amazon o Meta en Estados Unidos, y Santander, Iberdrola o Caixabank en España.
Reiteramos nuestra cautela en un contexto de desaceleración económica (con creciente brecha a favor de Estados Unidos y en contra de Europa y China) pero con una inflación aún lejos del objetivo del 2,0% de los bancos centrales (que no se espera alcanzar hasta 2025). Este escenario, reforzado en el actual contexto de mayor riesgo geopolítico, viene a reafirmarnos en nuestra idea de que, aunque el fin de las subidas de tipos esté próximo, el inicio de las bajadas se hará aún esperar y su cuantía será menor de lo previsto inicialmente, tal y como ha confirmado la Fed con la revisión al alza de su “dot plot”. Este escenario de tipos altos por más tiempo seguirá pesando sobre el ciclo económico y, previsiblemente, sobre los beneficios empresariales.
